APRÈS LA GUERRE

COMMENT
PLACER SA FORTUNE

PAR
JACQUES BAINVILLE

L'INSTABILITÉ DES FORTUNES

PRINCIPES SUR LESQUELS DOIT REPOSER UNE FORTUNE. — DES IMMEUBLES — DES PLACEMENTS HYPOTHÉCAIRES. — EMPRUNTS D'ÉTATS — LES CHEMINS DE FER FRANÇAIS ET ÉTRANGERS — LES VALEURS INDUSTRIELLES — BANQUES ET SOCIÉTÉS DE CRÉDIT — LA SPÉCULATION ET LA BOURSE — LE CAPITALISTE, LES IMPOTS ET LES LOIS

PARIS
NOUVELLE LIBRAIRIE NATIONALE
3, PLACE DU PANTHÉON, 3

IL A ÉTÉ TIRÉ DE CET OUVRAGE
SUR VERGÉ TEINTÉ DES PAPETERIES LAFUMA
FILIGRANÉ AU MONOGRAMME
DE
LA NOUVELLE LIBRAIRIE NATIONALE
50 EXEMPLAIRES NUMEROTÉS A LA PRESSE

Copyright 1919, by Société française d'Édition et de Librairie, proprietor of Nouvelle Librairie Nationale.

Tous droits de reproduction, de traduction et d'adaptation réservés pour tous pays.

AVANT-PROPOS

Ce livre s'adresse à toutes les personnes qui, possédant une fortune petite ou grande, d'origine ancienne ou nouvelle, ont besoin de principes directeurs et de renseignements pratiques pour la placer et l'administrer.

En cette matière, ce ne sont pas les conseils qui manquent. Mais les conseils désintéressés sont rares. Chacun se méfie du détaillant qui vante un produit. On se demande : « Quel intérêt peut-il avoir à insister pour me vendre cette marque plutôt qu'une autre? » Les mêmes personnes qui doutent de leur épicier suivront aveuglément le banquier ou même le commis de banque qui les invitera à acheter une valeur. Pourtant, dans les deux cas, la méfiance doit être la même, et elle doit être d'autant plus vive qu'il s'agit de plus grosses sommes pour l'acquéreur et de plus grosses commissions pour le courtier.

Les pertes énormes subies par les capitalistes français dans ces dernières années ont en grande partie pour cause les erreurs, volontaires ou involontaires, des financiers ou des établissements de crédit qui s'étaient constitués les tuteurs du capital et de l'épargne. L'auteur de ce livre n'a aucune espèce d'attache financière. Il ne soutient aucun système. Il livre au public le résultat de ses études et de ses observations.

Sa seule ambition est de rendre service. Quant à son intérêt, il a consisté à écrire un ouvrage qui, étant utile à beaucoup de monde, pourra être lu avec profit par un public nombreux.

Les personnes auxquelles nous avons songé en écrivant ce livre sont légion en France, ou la fortune, aux degrés les plus divers, est si répandue. Il nous est apparu aussi que les meilleurs traités du même genre écrits avant la guerre ne s'appliquaient plus aux circonstances actuelles. Un guide nouveau était nécessaire pour tenir compte des bouleversements survenus depuis 1914 et de ceux qui pourraient se produire encore.

A qui nous adressons-nous? Non seulement aux personnes qui vivent de leurs revenus, mais aussi à celles qui s'enrichissent par leur travail et leur économie et à qui leurs occupations ne permettent pas d'étudier à fond par elles-mêmes la meilleure manière de mettre leur épargne à l'abri, dans un temps où la sécurité des capitaux est si précaire.

Proudhon a écrit, il y a déjà de longues années, dans son Manuel du spéculateur à la Bourse :

« Le rentier, qui vit sur la foi de son inscription ; l'actionnaire qui compte sur son dividende ; le propriétaire foncier dont l'avoir est tout en terres et en maisons ; le commerçant dont la sécurité repose sur l'éventualité des bénéfices ; le père de famille, qui cherche pour l'établissement de ses fils, pour la dot de ses filles le placement le plus solide et le plus productif ; tous ceux dont la fortune est engagée soit dans les fonds publics, soit dans les entreprises industrielles, soit dans des propriétés rurales et urbaines, et qui trop souvent oublient que cette fortune change incessamment, tant en capital qu'en intérêts, par les mouvements quotidiens de la Bourse ; tout ce monde, étranger pour la plupart à la spéculation, a besoin cependant d'en connaître à peu près les objets, d'en observer les oscillations et d'en prévoir les résultats. »

Ce besoin est plus grand aujourd'hui que jamais. La prudence, la science et la réflexion, nécessaires en tout temps à la conservation de la richesse, sont indispensables dans les périodes agitées. Le rentier, l'actionnaire, le propriétaire foncier, le commerçant, le père de famille : voilà les personnes dont nous souhaitons être lu. C'est à elles, c'est à nos classes moyennes, indignement rançonnées par des financiers sans patriotisme et sans scrupules, que cet ouvrage est dédié.

J. B.

APRÈS LA GUERRE

COMMENT PLACER SA FORTUNE

CHAPITRE PREMIER

UNE PÉRIODE D'INSTABILITÉ ET D'INSÉCURITÉ POUR LES FORTUNES

L'instabilité des fortunes est un phénomène de tous les temps. — La guerre a considérablement aggravé ce phénomène. — Longue période de sécurité et d'enrichissement de 1815 à 1914 — Le danger d'autrefois était la baisse de l'intérêt et les conversions. — Fausses croyances nourries à cet égard : l'argent ne devait plus rien rapporter. — L'intérêt s'est relevé, mais des capitaux ont été détruits. — Ébranlement de toutes les fortunes. — Autres menaces qui pèsent sur elles. — Probabilité de grandes crises financières, sinon de catastrophes. — De nouvelles méthodes de gestion des patrimoines sont nécessaires. — En quoi l'esprit et les habitudes des capitalistes doivent changer.

Nos pères, qui en savaient bien autant que nous, avaient coutume de dire qu'une fortune est plus difficile à conserver qu'à acquérir. Ils disaient aussi qu'une fortune ne passe pas trois générations. C'est ce qu'exprimait le proverbe de la vieille France : « Cent ans bannière, cent ans civière », c'est-à-dire cent ans de prospérité et cent ans de pauvreté. Une famille réussit rarement, en effet, à garder son rang pendant plus d'un siècle. De tout temps, les patrimoines qui n'ont pas été entretenus et renouvelés ont disparu. Même sans catastrophe brutale et sans dilapidation, les capitaux s'usent lentement et s'évaporent par l'effet des années.

De 1815 à 1914, les fortunes ont joui d'une sécurité et d'une stabilité remarquables. En France, les classes moyennes, plus douées de l'esprit d'économie que de l'esprit d'entreprise, étaient portées naturellement par le flot montant de la richesse publique. Nos révolutions du XIX^e siècle, purement politiques, avaient laissé la propriété intacte. Les blessures financières de la guerre de 1870 avaient été rapidement pansées. Sans autre effort que celui de l'épargne, la bourgeoisie française, dont les rangs grossissaient tous les jours, était en progrès constant. Les cas de régression tenaient presque toujours à des fautes individuelles et non à des causes générales.

Pendant les dernières années du XIX^e siècle et les premières du XX^e, les rentiers avaient pourtant une inquiétude. Par l'effet de l'accumulation et de l'abondance des capitaux, l'intérêt de l'argent ne cessait de décroître et les conversions successives de la rente sanctionnaient cette baisse. De 5 p. 100, qui était autrefois le taux ordinaire, l'intérêt était tombé à 4, puis à 3 et plus bas encore. Le taux de 2 ½ était couramment accepté. L'esprit humain étant enclin à croire que tout mouvement une fois commencé doit se poursuivre indéfiniment, on prévoyait que bientôt l'argent ne pourrait plus s'employer qu'à 2 p. 100, sinon à moins. Ainsi le rentier voyait son revenu condamné à une chute lente et tendant vers zéro. Nous avons connu un financier aussi célèbre qu'opulent, qui était en même temps un économiste, et qui, presque quotidiennement, à la table de famille, enseignait à ses enfants qu'ils ne devaient pas se fier à son héritage, qu'un jour viendrait où il faudrait une fortune si fantastique pour vivre de ses seules rentes que les riches eux-mêmes seraient contraints de travailler.

Les événements ont pris une autre tournure. On s'alarmait pour le revenu, en se croyant sûr du capital. Ç'aurait dû être le contraire. S'il est vrai qu'aujourd'hui bien peu de personnes peuvent se dispenser de travailler, ce n'est pas parce que l'argent ne rapporte plus rien : l'État lui-même emprunte à 5,70 p. 100 et les placements à 6 p. 100 sont devenus communs. Mais, à la sécurité d'autrefois, qui avait engendré la diminution de l'intérêt, a succédé une insécurité profonde. Il n'y a plus pléthore mais destruction de capitaux. La guerre européenne en a consommé et anéanti une quantité prodigieuse. Les États se sont endettés par centaines de milliards. Les grandes entreprises d'intérêt public, telles que les Compagnies de chemins de fer, ont elles-mêmes subi des pertes immenses. Il y a eu des ruines de toute sorte, une diminution formidable de la richesse universelle. Sans doute on a vu des fortunes se faire. De grandes quantités de billets de banque, de titres des rentes nouvelles circulent de main en main. Ce n'est pas un enrichissement véritable. Le papier émis ne tient pas lieu des choses consommées et détruites, de celles que la diminution du travail a empêché de produire. C'est ainsi que, chez les belligérants les plus gravement atteints, le papier-monnaie a pris un développement inouï, alarmant, qui a eu pour première conséquence d'entraîner l'avilissement de sa faculté d'achat et la hausse de tous les prix. C'est au milieu d'une immense révolution économique que nous vivons. Et une révolution économique entraîne fatalement une révolution sociale, à forme silencieuse ou explosive : peu importe. L'effet est le même pour les individus.

La richesse, pendant la guerre et depuis, s'est déplacée. Elle a changé de mains. Il y a de « nouveaux riches » et de « nouveaux pauvres ». Bien rares sont les patrimoines anciennement constitués qui ont pu se maintenir tels qu'ils étaient. L'avilissement de l'argent, la chute profonde des valeurs mobilières, dont quelques-unes ne se relèveront sans doute jamais, ont retenti sur toutes les fortunes, des plus grandes aux plus petites. Une portion considérable des portefeuilles, composée de valeurs russes, autrichiennes, hongroises, turques, etc… est gravement compromise. On n'oserait jurer que cette liste nécrologique ne s'allongera pas.

D'autre part, la grande secousse de la guerre a eu pour effet de précipiter une évolution déjà commencée. Le régime capitaliste s'était développé au XIX^e siècle avec les progrès rapides de l'industrie et sous la protection des lois qui étaient alors en vigueur. D'une part, le droit de propriété individuelle était sacré, intangible et regardé comme faisant partie des Droits de l'homme. Garanti par l'État, la société et le Code, il donnait, à quiconque possédait, une sécurité inconnue à toutes les autres époques. D'autre part, la conception individualiste de la Révolution française, contraire à tout ce qui était corporations ou syndicats, paralysait les revendications ouvrières.

Peu à peu, ces conditions ont changé. Et puis, avec le temps, beaucoup d'éléments des fortunes françaises ont vieilli. On a oublié les services rendus par le capital lorsqu'il s'était agi de mettre les mines en valeur et de construire les voies ferrées. Il paraît moins naturel qu'autrefois que le fait de posséder une action de chemins de fer ou de charbonnage donne le droit de toucher des dividendes copieux à une personne qui ne connaît les locomotives que pour avoir voyagé et le charbon que pour se chauffer au coin de son poêle. L'expérience ayant prouvé que le travail lui-même avait besoin du capital, celui-ci n'est pas déchu de son droit à l'intérêt, mais sa part est restreinte et, si restreinte soit-elle, encore contestée.

Il résulte de ces divers phénomènes que les patrimoines français sont largement entamés, gravement ébranlés et exposés à des diminutions nouvelles par le fait des circonstances. La situation financière de notre pays elle-même, après les formidables dépenses de la guerre, n'est pas sans inspirer des inquiétudes. Sa dette colossale, ajoutée à un passif déjà lourd, oblige à se demander si la France pourra toujours faire face à ses engagements. Ainsi, d'une part, les revenus sont réduits par les pertes éprouvées ou menacent de l'être par des pertes nouvelles. De l'autre, les impôts s'aggravent, se multiplient, et la vie est devenue plus coûteuse. Jamais l'administration d'une fortune n'a été plus difficile.

Il est donc bien certain que les idées qui avaient cours avant la guerre doivent être révisées. Un capitaliste qui s'entêterait à suivre les pratiques recommandables autrefois irait directement à la ruine. A temps nouveaux, besoins nouveaux.

Assurément, la propriété sera éternelle. Depuis que les hommes vivent en société, elle a survécu à tous les bouleversements et elle survivra encore à celui-ci. Le capital lui-même se reconstituera toujours. La difficulté, dans une période de transition, consiste à sauver le capital existant et à le garder entre ses mains.

Nous assistons en ce moment à une lutte de la société capitaliste, telle qu'elle s'était constituée au XIX^e siècle, pour durer et s'adapter à travers les transformations du XX^e siècle. Cette adaptation ne se fera pas sans peine et il est probable qu'il y aura, chemin faisant, bien des victimes.

Existe-t-il une recette infaillible pour abriter les capitaux et les soustraire aux conséquences des métamorphoses économiques et sociales? Nous ne le croyons pas. Nous nous proposons seulement de donner dans ce livre des indications pratiques et utiles, de mettre en garde contre des écueils, de dissiper de dangereuses illusions, d'exposer des principes fondés sur l'observation et sur l'expérience et dont l'application permettra aux capitalistes et aux rentiers d'échapper au moins à une partie des risques auxquels ils sont exposés pour longtemps. Selon toutes les apparences, les agitations ne sont pas près de prendre fin en Europe. L'ordre nouveau établi par la paix n'est pas lui-même très sûr. Le fût-il, que la liquidation serait encore pénible et douloureuse. Sans doute, personne ne peut se vanter de tout prévoir. Mais celui qui ne prévoit rien et qui s'en remet au hasard, comme celui qui ne veut rien changer à ses habitudes, est le jouet des événements.

Nous sommes convaincu que les classes moyennes, durement éprouvées par les conséquences de la guerre, résisteront à la tourmente. Formées par le travail et l'économie, elles savent que là sont les seules sources de la richesse. Si elles ont été frappées, ce n'est pas leur esprit de cupidité ou leur goût du risque qui en est cause. Leur prudence et leur modération sont proverbiales. Elles ont toujours eu pour principe de rechercher moins de gros intérêts ou des bénéfices que la sécurité du capital, ou ce qu'on croyait être autrefois la sécurité. Si elles ont péché, c'est par excès de confiance. Le nom illustre de Ferdinand de Lesseps avait suffi jadis à engager dans le Panama les plus timides, alors que le canal de Suez, dans sa nouveauté, avait effrayé le public. Pour les fonds russes, l'appel de l'État français, la propagande des établissements de crédit, le prestige d'un Empire immense et dont les faiblesses étaient inconnues : voilà ce qui a séduit les souscripteurs bien plus que l'attrait d'un intérêt élevé. C'est par la même confiance, le même respect des institutions anciennes et célèbres, que la bourgeoisie française s'est attardée aux actions de nos compagnies de chemins de fer, alors que ces titres ne promettaient plus que des déboires à leurs porteurs.

On a dit bien des fois que l'éducation financière du public français était à faire. Ce sont malheureusement des aigrefins, souvent patentés, qui s'en chargent et qui exploitent la crédulité et l'esprit de routine. Les capitalistes, pour se défendre, vont avoir, encore plus qu'hier, besoin d'esprit critique. Plus qu'hier ils devront être renseignés, ils devront être prudents, mais prudents à bon escient, et non pas sur la foi de charlatans ou d'intermédiaires malhonnêtes par profession. Ils devront se garder aussi d'une aveugle fidélité à des traditions périmées.

L'illusion de la Bourse est une de celles qui auront été le plus funestes. Combien de personnes s'imaginaient que les prix inscrits dans les colonnes de la cote correspondaient à des valeurs réelles et durables! Il a fallu la tourmente de la guerre pour montrer la fragilité de ce château de cartes. A l'avenir, les capitalistes devront savoir qu'une fortune constituée tout entière en papier et qui dépend d'une estimation éphémère, qui est soumise à tous les hasards des événements intérieurs et extérieurs, ne repose pas sur des bases solides. De nouvelles méthodes de placement et de gestion se recommandent aujourd'hui d'une façon impérieuse et le capitaliste doit se faire, à tous les égards, un nouvel esprit.

Pendant des années qui pourront être longues, il devra d'abord avoir toujours présente à la pensée l'idée que des catastrophes financières ou, tout au moins, des crises graves sont possibles. Dans l'hypothèse la plus favorable, il est exagéré de croire que la France, par exemple, se relèvera aussi promptement et en suivant une marche aussi régulièrement progressive qu'après 1871. Personne n'a encore pu calculer exactement les répercussions de la guerre. Personne ne sait au juste comment (pour ne parler toujours que de la France), trente-cinq milliards de billets de banque, en face de cinq milliards d'or seulement, plus quelques dizaines de milliards de Bons de la Défense Nationale qui, eux mêmes, ne sont qu'une autre forme des billets de banque, pourront être retirés de la circulation pour que celle-ci revienne à un niveau normal, sans compter que, pour la première fois, la France a une grosse dette extérieure. En tout cas, la guérison sera longue. Elle ne se fera pas sans rechutes contre lesquelles les personnes prudentes doivent, dès maintenant, se prémunir.

Mais l'esprit du capitaliste devra changer à un autre égard. Il devra s'élargir aux proportions des nécessités de notre époque. Les impôts seront multiples et lourds : il faudra s'y résigner et se dire que, s'il est désagréable de payer l'impôt sur le revenu, il serait encore pire de n'avoir plus de revenus du tout, ce qui fût arrivé si nous avions été vaincus. Il faudra encore compter avec de nouveaux rapports entre le capital et le travail. Il y a des revendications ouvrières dont l'exagération est absurde et qui, si elles étaient écoutées, aboutiraient à tuer la poule aux œufs d'or, comme le bolchevisme l'a fait en Russie. La résistance à ces folies est un devoir. Mais il n'est de l'intérêt de personne qu'il y ait des ploutocrates d'une part et, de l'autre, des prolétaires sans attaches avec l'industrie qui a besoin de leurs bras. Il s'agit seulement, pour les possédants, de compter avec les évolutions inévitables, de les comprendre et de ne pas se laisser surprendre par elles.

Nous avons déjà cité tout à l'heure un proverbe de la vieille France. Un autre, familier à l'ancienne noblesse, disait : « Nous venons tous de la charrue. » Que chaque capitaliste songe à ses origines ou à celles de sa famille. Il sentira combien le plus riche est près de ceux qui ne possèdent rien. Ce n'est pas notre rôle de moraliser sur les devoirs de la richesse. Mais il n'est pas mauvais, même pour gérer et conserver sa fortune, de savoir qu'elle a des collaborateurs obscurs, peu favorisés, dans les rangs desquels on aurait pu naître et où retourneront peut-être les descendants de ceux qui possèdent aujourd'hui, comme tant de familles, riches autrefois, ont elles-mêmes déchu.

C'est un métier, somme toute, d'être capitaliste. Et ce métier exige des qualités, lui aussi. Une fortune ne se garde que par les moyens qui l'ont formée : le travail et l'économie. Il y faut encore de la prévoyance, de la réflexion, de l'étude. Les chapitres qui suivent constituent un guide méthodique pour la conservation des patrimoines, qui sont une des forces de la nation. Le devoir de quiconque a créé ou reçu le sien est de le transmettre intact et même accru à ses successeurs. Les anciens avaient coutume de dire que ce n'est pas une honte d'être pauvre mais qu'il est honteux de ne pas aspirer à sortir de la pauvreté. Il est encore plus honteux, et sans profit pour la collectivité, de se laisser appauvrir par ignorance, insouciance ou paresse d'esprit.

CHAPITRE II

LE PRINCIPE DE LA DIVISION GÉOGRAPHIQUE DES PLACEMENTS, QUI S'EST MONTRÉ INSUFFISANT, DOIT ÊTRE COMPLÉTÉ PAR UN AUTRE PRINCIPE

La division des risques est une précaution élémentaire. — L'écueil c'est qu'elle tourne parfois à la multiplication des risques. — Exemples malheureux de dissémination des capitaux. — Nécessité de précautions supplémentaires. — Valeurs solides et réelles sur lesquelles doit reposer une fortune. — Les biens-fonds réhabilités. — Gages à exiger des valeurs mobilières. — Le remboursement prochain du capital est la clause essentielle de tout prêt d'argent. — Application de ce principe aux placements mobiliers et avantages qu'il comporte. — Règles pratiques à en tirer.

On a toujours su qu'il n'était pas bon de mettre tous ses œufs dans le même panier. Mais le principe de la division des risques a pu être appliqué avec une facilité inconnue au temps jadis dès que la diffusion des valeurs mobilières eut permis de placer de l'argent dans les quatre parties du monde, par un simple ordre d'achat donné à la Bourse. Diversifiez, internationalisez vos placements : tel est le conseil qui a été prodigué avant la guerre, et, en lui-même, il était bon.

Seulement, il ne fallait pas courir au-devant des risques sous prétexte de les diviser. Un rentier qui aurait eu en portefeuille, il y a une douzaine d'années, des valeurs russes, austro-hongroises et mexicaines, se serait cru garanti par cette variété contre les accidents qui pouvaient l'atteindre d'autre part. En réalité, il fût allé lui-même chercher sa perte. Au temps où le Mexique était bien gouverné, où les Empires de Russie et d'Autriche se présentaient comme des édifices solides, des économistes expérimentés n'hésitaient pas à recommander comme sûres et avantageuses les valeurs de ces pays. On voit pourtant ce qu'il en est advenu.

Avant la guerre, un autre attrait de la diversité des placements, aux yeux des rentiers, c'était aussi, et peut-être surtout qu'on y voyait un moyen de relever le rendement d'un portefeuille, l'intérêt de l'argent étant, d'une façon courante, moins élevé en France que dans beaucoup de pays étrangers. Cette considération a perdu aujourd'hui sa raison d'être.

En outre, on s'imaginait volontiers que l'expatriation des capitaux était une garantie contre les mesures fiscales de caractère socialiste, et notamment contre l'impôt sur le revenu, qui était, à ce moment-là, un grand épouvantail et dont le mécanisme était d'ailleurs mal compris. On ne se représentait pas qu'on s'exposait tout simplement, dans la plupart des cas, à subir les impôts du pays de refuge, plus les impôts français. Car les gouvernements et les administrations de tous les pays ont tendance à se copier, et cette tendance est encore plus forte quand les besoins sont à peu près les mêmes partout. Si le fisc a la main lourde en France, il n'est pas plus indulgent en maints autres endroits. Et le socialisme d'État, après avoir semé la terreur lorsqu'il est apparu chez nous, semble modéré et conservateur quand on compare ses mesures fiscales à celles des nouvelles Républiques socialistes qui sont nées de la défaite des Empires centraux, sans parler des Républiques de Soviets et de la dictature du prolétariat.

Avec le socialisme, le nationalisme est l'autre tendance des États modernes. Ces deux tendances se conjuguent souvent. Pas plus que les individus, les peuples n'aiment leurs créanciers. Les pays qui ont une grosse dette extérieure, qui sont les débiteurs de l'étranger, sont très portés à renier leurs engagements. Ce sentiment xénophobe explique pour une bonne part ce qui s'est passé en Russie depuis la révolution. D'autres pays, qui ont été heureux de trouver des capitaux étrangers pour les mettre en valeur, ne songent plus qu'à exproprier les sociétés concessionnaires une fois que les entreprises sont entrées dans la période des bénéfices. Dans l'ère de nationalisme intense où le monde est entré, les peuples les plus primitifs ou, comme le peuple chinois, les plus endormis, prennent conscience d'eux-mêmes, selon l'expression consacrée, et le font souvent sentir à leurs bailleurs de fonds.

Il ne suffisait pas naguère, il ne suffira pas encore demain d'envoyer sa fortune au delà de la frontière pour la mettre en sûreté. Il faut encore connaître le fort et le faible des nations auxquelles on la confie. Il faut être renseigné sur leur situation politique, leurs finances, leur législation. Et puis, s'il est difficile, quand il s'agit d'autre chose que de fonds d'État, de distinguer les bonnes valeurs des mauvaises dans son propre pays, la difficulté est encore plus grande quand il s'agit d'entreprises situées dans des pays avec lesquels on n'est pas familier et qu'on ne connaît que par ouï-dire.

A l'épreuve de la guerre et des bouleversements qu'elle a produits, il est apparu que la division des placements et leur distribution géographique ne rendaient pas tous les services qui en étaient attendus. Les personnes qui, par ce procédé, ont réussi à sortir de la crise avec leur fortune intacte doivent reconnaître qu'il y a dans leur cas plus de chance que de science. Au fond, un homme d'affaires vraiment génial, qui eût compris dès 1911, au moment du coup d'Agadir, ou dès 1912 et 1913, à la lumière des conflits balkaniques, que l'Europe allait enfin à la guerre générale si souvent annoncée, eût tout simplement réalisé son portefeuille. Alors, se trouvant à la tête d'un capital liquide, au moment où les valeurs du monde entier s'effondraient, cet homme audacieux et pénétrant eût réalisé des bénéfices considérables.

En effet, sauf un très petit nombre de pays neutres qui ont été favorisés par les événements, sauf quelques valeurs dites « de guerre » qui, grâce à la longue durée des hostilités, ont travaillé pour l'armement avec de très gros profits, on a vu la généralité des meilleures valeurs descendre à des cours inconnus. Tel a été le cas, notamment, des valeurs à revenu fixe comme les obligations des chemins de fer américains de premier ordre, qui ont automatiquement baissé jusqu'à ce qu'elles fussent arrivées à se mettre au niveau demandé par le relèvement général du loyer de l'argent. Des titres rapportant 3 ½ ou 4 p. 100, se tenaient au pair, lorsque l'intérêt courant était à ce taux. Ils sont tombés à 70, lorsque les emprunts à 5 et 5 ½ p. 100 et même davantage se sont multipliés.

Puisqu'il est extrêmement probable que nous ne sommes pas au bout de la série des grandes crises financières, la préoccupation essentielle doit donc encore maintenant s'adresser au capital plus qu'au revenu. Le revenu se trouvera toujours. Sauvegarder d'abord le capital, c'est la tâche première et la plus difficile.

La division géographique des placements peut y aider, mais elle ne suffit pas. Des temps sont venus où l'édifice du crédit est fragile. Les garanties d'une créance doivent être examinées avec plus de soin qu'au moment où la solvabilité générale créait un état d'équilibre et de confiance. Les valeurs mobilières ressemblent étroitement, à cet égard, aux billets de banque. En période de prospérité, personne ne regarde de très près à leurs garanties réelles parce que l'on sait que le papier trouve à s'échanger sans peine. Les cours de Bourse ont beau n'être qu'une estimation, ils offrent des promesses de stabilité et même de plus-value. La force de l'ensemble maintient les parties en équilibre. Mais, en temps de crise, et quand le crédit est ébranlé, la réalité reprend ses droits. Toutes les valeurs fictives se déprécient. Celles qui ne reposent pas sur quelque chose de solide tombent à zéro. C'est cette solidité qui doit être requise et recherchée avant tout.

Il résulte de là que l'assurance contre les risques ne doit plus seulement consister à disséminer une fortune sur les divers points du globe, mais surtout à en éliminer autant que possible les éléments fictifs. A cet effet, il importe de modifier les méthodes de placement naguère en honneur et de revenir aux principes de méfiance et de sécurité qui dirigeaient les capitalistes d'autrefois.

La terre, les maisons, les prêts couverts par une hypothèque large et précise : voilà les premières valeurs réelles sans lesquelles une fortune est construite sur des sables mouvants. Aujourd'hui le porteur de maintes valeurs mobilières peut regarder avec envie le propriétaire d'immeubles, qui a, sans doute, ses tracas, mais qui peut voir et toucher son bien, alors que, d'un jour à l'autre, rentes d'État, actions, obligations sont exposées à devenir une insaisissable fumée. Pendant la Révolution, les possesseurs d'assignats ont été ruinés. Les acheteurs de biens nationaux se sont enrichis. Les anciens propriétaires maintenus en possession n'ont rien perdu. Il y a là une leçon.

La guerre a réhabilité les immeubles comme elle a réhabilité l'agriculture, mère de toute richesse. On a acheté à de hauts prix les terres et les maisons. Pour les valeurs mobilières elles-mêmes, les bailleurs de fonds se sont montrés plus exigeants quant aux gages. Cela est si vrai que les sociétés qui s'adressent au crédit public offrent de plus en plus aux obligataires des garanties hypothécaires sur leurs constructions et leurs installations industrielles.

Sans doute, des placements en bonnes valeurs françaises ou étrangères se recommandent aux propriétaires fonciers, même dans un pays où la propriété semble aussi bien garantie par l'état social qu'elle l'est en France. Il est utile et même indispensable, pour le propriétaire d'immeubles, de posséder un capital liquide ou d'une réalisation facile, pour les raisons que nous exposons au chapitre suivant. Mais c'est à la condition que les valeurs choisies soient elles-mêmes sérieusement gagées. Et l'examen de ces gages, surtout quand il s'agit de valeurs étrangères, ne se fait pas toujours aisément à distance et dans des pays dont l'organisation financière et les lois sont souvent très différentes des nôtres.

L'insécurité universelle demande encore une autre précaution : c'est que les capitaux, autant que possible, ne soient prêtés qu'à la condition d'être rendus dans un délai suffisamment rapproché. Prenons le prêt d'argent type qui est le prêt hypothécaire. Non seulement un gage immobilier lui est affecté, mais encore le débiteur s'oblige à rembourser le capital à date fixe. La simple créance chirographaire, autrement dit le « billet », ne jouit pas de gages particuliers, mais sa clause principale, c'est celle qui fixe l'échéance du remboursement. Une reconnaissance de dette souscrite par un particulier constitue déjà un titre bien fragile. Si le « billet » ne stipule pas un remboursement rapide, c'est un titre encore plus incertain. Un emprunt à long terme, et à plus forte raison un emprunt perpétuel, quelle que soit la qualité du débiteur, État ou société industrielle, ne vaut pas mieux.

Qu'avons-nous vu pendant la guerre et depuis? C'est que, à valeur égale, à rendement égal, les titres à remboursement éloigné tombaient, tandis que les titres à remboursement prochain se maintenaient au pair ou aux environs du pair. Prenons un exemple. On négociait à la Bourse de New-York, il y a quelques années, deux obligations de chemins de fer du même type, de la même valeur nominale, pareillement recommandables et d'un revenu identique, la Pennsylvania 3 ½ et la New York Central 3 ½. En 1906 ces deux titres se tenaient au pair, à quelques points près. Mais le premier était remboursable en 1915 et le second en 1919 seulement. Peu à peu, les circonstances générales devenant moins favorables, des crises s'étant produites aux États-Unis, la New York Central baissa, tandis que la Pennsylvania, soutenue par la proximité du remboursement, bougeait à peine. En 1915, alors que cette obligation était remboursée intégralement à 1000 dollars, l'autre n'en valait plus que 800, à la Bourse de New-York. Elle n'en valait plus que 700 en 1919. Cet exemple est remarquablement instructif. On pourrait y ajouter que la même Compagnie Pennsylvania avait introduit à la Bourse de Paris des obligations 3 ¾ p. 100 remboursables en 1921. Dès l'année 1919, ces obligations sont au pair de 500 francs.

De même il est de notoriété publique que le cours des obligations des chemins de fer français est soutenu par l'amortissement régulier de ses titres, qui se fait par voie de tirage au sort annuel. C'est ce qui explique que ces obligations se capitalisent plus haut même que les rentes sur l'État. Si quelque circonstance voulait que l'amortissement, jusqu'ici régulier, fût suspendu, différé ou seulement ralenti, il est certain que ces titres baisseraient aussitôt dans des proportions considérables. Il est également facile de remarquer que le 3 p. 100 amortissable et remboursable selon les mêmes règles que les obligations de chemins de fer se tient aujourd'hui à dix ou onze points au-dessus du 3 p. 100 perpétuel ; toujours pour la même raison qui est la perspective de récupérer en espèces le capital prêté.

Ainsi, pour protéger ses capitaux, il ne suffit pas de les distribuer géographiquement dans l'espace, il faut encore les distribuer dans le temps. Une fortune dans laquelle entrent des sommes remboursables à des dates diverses et successives échappe ainsi pour une partie importante aux fluctuations de la Bourse. En outre, elle se rafraîchit et se rajeunit incessamment. Enfin, des remboursements survenant à l'heure d'une dépression et d'une crise sont une aubaine qu'un homme avisé met à profit pour des placements fructueux.

A plus forte raison, le commerçant et l'industriel qui ne veulent pas laisser leur argent improductif mais qui pourront en avoir besoin un jour pour agrandir leurs affaires, ont intérêt, de même que le père de famille qui prévoit l'époque où il devra doter sa fille, à stabiliser de cette manière une notable partie de leurs capitaux. C'est le meilleur moyen de s'assurer contre les risques de la Bourse. Sans doute, il n'est pas interdit d'attendre un accroissement de son capital par un placement à long terme. Si tout se passe normalement et heureusement, comme on peut l'espérer, les cours des valeurs s'élèveront à mesure que la guerre s'éloignera. En particulier, les souscripteurs et les acheteurs des nouvelles rentes françaises seront récompensés d'avoir eu confiance dans leur pays. Il n'en est pas moins sage, nécessaire et d'une bonne administration de se garantir contre le risque des bourrasques financières et contre les destructions inévitables que le temps entraîne avec lui.

Pour conclure, il est salutaire de ne pas perdre de vue ces trois principes : 1^o que les immeubles sont l'élément permanent de la richesse ; 2^o que des garanties réelles doivent être attachées dans la plupart des cas aux valeurs mobilières pour que celles-ci soient autre chose que des « billets » ou des papiers d'une valeur variable et contestable ; 3^o que le capitaliste ne doit prêter au moins une partie de ses capitaux que pour un temps limité, avec des dates de remboursement échelonnées, de façon à s'assurer des rentrées d'argent périodiques et à ne jamais être pris de court par les événements.

Ces principes de légitime défense et de prudence réfléchie auraient rendu de grands services aux capitalistes qui s'en seraient inspirés avant la guerre. Ils seront encore bienfaisants au cours des années à venir. Nous allons en suivre l'application dans l'examen des divers éléments qui constituent la généralité des fortunes en France ou qu'il peut être utile d'y faire entrer.

CHAPITRE III

DES IMMEUBLES

La revanche des anciens placements. — Toute richesse part de la terre. — Stabilité de la propriété immobilière. — Un exemple typique. — Relèvement de la valeur de la terre en France. — Hausse des produits agricoles. — Sécurité de la propriété rurale, due, dans notre pays, à son extrême division. — Le dépeuplement des campagnes est le seul point noir. — Conseils pour la gestion des biens fonciers. — Les maisons de rapport à Paris et dans les grandes villes. — Achat, construction et entretien. — Les spéculations sur les terrains. — Les formes excentriques de la propriété et leurs périls.

« Avoir du bien au soleil », et « avoir pignon sur rue » : ces deux expressions proverbiales rappellent qu'au temps jadis nos pères considéraient que la véritable fortune, durable et solide, consistait en immeubles, en terres et en maisons. Pendant la longue période de tranquillité relative, de stabilité, de prospérité et de développement industriel qui a favorisé l'essor prodigieux des valeurs mobilières, la vieille préférence de l'épargne française pour les placements fonciers n'avait cessé d'aller en s'affaiblissant. La facilité du coupon touché sans fatigue, souvent par l'intermédiaire d'une banque ou d'un receveur de rentes, s'opposait aux tracas de la propriété : les locataires, les fermiers, les impôts, les réparations et l'entretien.

Quelques années avant la guerre, une personne qui faisait l'acquisition d'une ferme semblait déraisonnable et, en tout cas, rétrograde et attachée aux préjugés d'un autre âge. L'achat ou la construction d'un immeuble urbain, à moins que ce ne fût pour le revendre et comme opération spéculative, finissait par être presque aussi mal jugé. A quoi bon se donner les soucis de la propriété quand toute la gamme des valeurs de Bourse était là?

Les épreuves de la guerre ont changé ce point de vue et montré que les vieilles habitudes de placement étaient sages et fondées sur l'expérience. Un spirituel Parisien, venu, comme presque tous les Parisiens, de province, nous disait un jour : « Ayant quelques économies, je les avais placées en fonds russes. Et j'ai pensé, depuis, au pré que mon père aurait acheté avec cet argent-là. Au moins le pré serait toujours à sa place. »

Non seulement le pré serait à sa place, mais sa valeur se serait considérablement accrue. Un des effets de la guerre a été d'augmenter presque partout le prix de la terre et des maisons. La dépréciation des billets et des valeurs, la méfiance pour tout ce qui est papier, a eu pour conséquence que les valeurs réelles ont été recherchées. Et quelle valeur est plus réelle que la terre, d'où part toute richesse, que les maisons, puisqu'il faut toujours se loger?

La véritable richesse est là. C'est une erreur de croire que nos pères aient placé leur fortune en immeubles parce qu'ils ne connaissaient pas d'autres sortes de placements. Sans doute les valeurs mobilières étaient fort loin d'être développées. Elles étaient même dans l'enfance. Mais enfin elles existaient. L'antiquité avait déjà connu les sociétés par actions. Et les rentes sur l'Hôtel de Ville, les actions de la Compagnie des Indes, qui ont laissé des souvenirs malheureux dans l'histoire, qu'était-ce, sinon l'équivalent de nos fonds d'État et de nos titres industriels? Lorsque plusieurs négociants s'associaient pour acheter un navire, ils formaient une société de navigation. Et ainsi de suite.

Nos pères savaient fort bien, et par expérience, que les valeurs mobilières, dont l'essence n'a pas changé, quelle qu'ait pu être la forme qu'elles avaient de leur temps, étaient condamnées à périr. Leur préférence pour les placements immobiliers était parfaitement fondée. Car l'immeuble, qu'il s'agisse d'une maison ou d'une terre de culture, n'offre pas seulement sur le papier l'avantage de la solidité matérielle. Il a encore cette supériorité que son rendement se trouve toujours, à travers les âges, égal à la valeur de l'argent dans un temps donné.

Le célèbre économiste et financier Léon Say avait une profonde méfiance des valeurs mobilières qui n'ont même plus la valeur du papier, disait-il, « parce que quelque chose est écrit dessus ». Il aimait à citer l'exemple d'un petit domaine, la terre de Bourbilly, qui avait appartenu un moment à M^me de Sévigné et qui, resté tel quel du XVI^e siècle à nos jours, avait toujours donné à ses propriétaires un revenu croissant. Ce domaine, qui produisait 50 livres en l'an 1523, produisait 2.000 francs en 1884. La puissance d'achat de 50 livres au XVI^e siècle étant celle de 2.000 francs au XIX^e, on voit en quoi consiste la seconde garantie qui est attachée aux biens immeubles : leur rendement et leur valeur locative se règlent exactement sur la valeur de l'argent, les denrées agricoles étant elles-mêmes les régulatrices des prix. Au contraire, disait Léon Say achevant sa démonstration, un capital mobilier égal à la valeur du domaine de Bourbilly, qui eût rapporté 50 livres en 1523, en admettant qu'il eût pu arriver intact aux mains des lointains héritiers de 1884, n'eût rapporté que 50 francs[1].

[1] Les personnes que ces questions intéressent trouveront de nombreux éclaircissements dans le beau livre de M. Caziot, la Valeur de la terre en France (J.-B. Baillière, éditeur).

Nous avons déjà commencé, depuis la guerre, à assister à un phénomène du même genre et dont la marche a été extraordinairement rapide. A la dépréciation du papier-monnaie, à l'avilissement de l'argent, a correspondu une hausse considérable des produits de la terre et du prix de la terre elle-même. Nos paysans, qui se sont enrichis, achètent les moindres parcelles à des prix qui eussent paru fantastiques il y a quelques années. Sans le savoir, ils raisonnent comme des écononomistes savants.

D'abord, comme Léon Say, ils n'ont pas confiance dans le papier. Ils ont hâte de transformer leurs billets de banque ou leurs bons de la Défense nationale en quelque chose de tangible. Ensuite ils sentent bien que les produits de la terre, c'est-à-dire les aliments indispensables à l'homme, donneront un intérêt correspondant au capital engagé.

Plus la monnaie d'un pays est dépréciée, et plus la terre est recherchée, plus elle vaut cher. La hausse de la terre est même un signe précurseur de crise de toutes les autres valeurs, y compris le papier-monnaie. Ainsi, en 1917, en Hongrie, pays agricole, un demi-hectare de terres labourables avait été vendu 22 000 couronnes et cette enchère semblait alors fantastique et absurde. L'acquéreur semblait ne devoir jamais retrouver l'intérêt de son capital. Mais, en 1919, la couronne valait à peine 17 centimes (au lieu de 1 fr. 05) tandis qu'inversement le prix du quintal de froment avait monté en conséquence. L'enchère insensée avait été parfaitement raisonnable.

La terre, en France, avait subi une dépréciation considérable à partir de 1880. Dès l'année 1908, le relèvement était devenu sensible. Il n'a fait, depuis, que s'accentuer. Le préjugé hostile à la propriété rurale a disparu et le moindre lopin, dans les bons pays de culture, trouve aujourd'hui dix acquéreurs pour un. La valeur locative de la terre suivra naturellement la hausse de l'hectare. En sorte que les propriétaires fonciers, frappés, il y a trente ans, dans leur capital et leur revenu, connaîtront de nouveau des jours prospères. Déjà, dans les régions où le métayage est en honneur, les propriétaires ont participé directement aux bénéfices réalisés pendant la guerre par les cultivateurs.

C'était donc bien à la légère qu'on dénigrait les vieilles méthodes de placement et qu'on faisait fi de l'expérience de nos ancêtres. La propriété rurale prend aujourd'hui sa revanche et les inconvénients qu'elle offre (quelle forme de propriété n'a les siens?) semblent peu de chose quand on les compare aux risques de disparition totale qui sont attachés aux valeurs mobilières. Nous sommes d'avis que, dans notre siècle comme à toutes les époques agitées, il n'y a pas de fortune solide sans assise terrienne.

En France, notamment, l'extrême division de la propriété rurale constitue une garantie de premier ordre. La question agraire ne se pose pas dans notre pays parce que les latifundia n'existent pas et que les domaines un peu étendus y sont même extrêmement rares. Il est difficile d'imaginer une seule hypothèse dans laquelle, chez nous, la terre serait l'objet de mesures socialistes, tant il y a de degrés de la petite propriété à la moyenne et à la grande.

Quant à la crainte des impôts, s'il est vrai qu'il est difficile que la terre échappe au fisc, il y a aussi une compensation : c'est que, par la force des choses, la valeur des denrées agricoles tend toujours à équilibrer toutes les charges. Pour employer une expression vulgaire, celui qui tient le bon bout, c'est le détenteur du sol d'où vient tout ce qui se mange et tout ce qui se boit. Tôt ou tard le propriétaire terrien retrouve son heure.

Le danger social qui menace la propriété rurale est d'une autre nature. Il est particulier à la France : c'est la dépopulation. Avant 1914, on a vu des régions entières de plus en plus désertées. C'était le cas des départements situés dans la vallée de la Garonne, vallée jadis célèbre par sa fertilité. C'était le cas aussi de nombreux départements de l'Est où la main-d'œuvre rurale passait dans l'industrie. Dans toutes ces parties de la France, la valeur de la propriété rurale ne cessait de s'effondrer. Au contraire, en Bretagne, peu favorisée par la nature, mais où la natalité était forte et où les habitants émigraient peu, la terre était toujours mieux cultivée, toujours plus recherchée, et le prix de l'hectare s'est élevé constamment.

La guerre, malheureusement, a frappé surtout la classe rurale et, en plus d'un endroit, c'est une question angoissante de savoir s'il y aura encore des bras pour tenir la charrue. Il y a là un phénomène beaucoup plus inquiétant que la hausse du salaire de l'ouvrier agricole. Cependant on peut espérer que le dépeuplement des campagnes ne s'accélérera pas et même qu'il y aura un reflux, la profession de cultivateur étant redevenue et devant rester longtemps encore rémunératrice. L'extension de la culture mécanique, l'accroissement des engrais (potasse d'Alsace) contribueront sans doute à maintenir cette situation favorable.

Il n'en est pas moins vrai que, d'une façon générale, la région ouest de la France est la vraie région agricole, la seule où le cultivateur soit assez enraciné et la population rurale encore dense. Il va sans dire aussi qu'une ferme ne doit pas s'acheter à la légère et qu'il importe de s'informer sérieusement de la qualité du fonds, parfois très variable dans une même commune, de l'état des bâtiments, des conditions du bail, s'il y a un bail en cours, et, s'il n'y en a pas, de la facilité de trouver un locataire.

Il faut bien savoir aussi que la propriété immobilière (et ceci est vrai de la terre comme des maisons de rapport) ne peut se conserver et se transmettre par héritage qu'à une condition : c'est que le propriétaire ait toujours assez d'argent liquide devant lui pour faire face aux dépenses prévues ou imprévues, ordinaires ou extraordinaires, telles que les réparations et les droits successoraux. L'usage ancien, lorsque les fortunes étaient surtout foncières, était de garder toujours par devers soi une somme importante. Nous avons connu un riche propriétaire, qui ne croyait qu'aux biens au soleil, et qui, pourvu de belles rentes, conservait toujours intacte devant lui une année entière de son revenu. C'était la sagesse même. Les familles aristocratiques dont le patrimoine est tout entier en terres et qui vivent au jour le jour sont condamnées, à chaque accident et à chaque partage, à vendre ou à emprunter. C'est la ruine certaine au bout de peu de générations. La propriété ne peut se maintenir dans les mêmes mains que par la prévoyance et l'économie. Quiconque mange tout son revenu mange inévitablement le fonds.

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Le moratorium des loyers, pendant la guerre, et les abus auxquels il a donné lieu, les lois votées ou projetées qui tendent à restreindre les droits des propriétaires, n'ont pas empêché la propriété urbaine d'être aussi appréciée que la propriété rurale. Là aussi le désir, si vif et presque universel, en temps de crise économique et sociale, de transformer les valeurs fiduciaires en valeurs solides a poussé les capitalistes à rechercher les maisons de rapport. En dépit du relèvement des droits d'enregistrement, jamais les transactions immobilières n'ont été aussi nombreuses et à des prix aussi élevés qu'à partir de 1918.

On peut dire que, depuis une centaine d'années, presque tous les propriétaires d'immeubles à Paris et dans la plupart des grandes villes de France se sont enrichis. La vétusté des maisons n'a même pas été une cause d'appauvrissement, car la valeur du terrain rachetait amplement la perte occasionnée par la démolition nécessaire de constructions vieillies. D'une façon générale, à Paris et dans la banlieue, surtout la banlieue Ouest, la valeur des terrains a quintuplé quand elle n'a pas décuplé et centuplé en certains cas depuis 1850. Il suffit de se souvenir, en effet, que des personnes âgées ont encore vu paître des vaches à l'endroit où se trouve aujourd'hui le parc Monceau. On a pu voir à Passy et à Auteuil, jusqu'en 1890, des maisons de paysans. D'ailleurs, beaucoup de riches familles parisiennes d'aujourd'hui remontent à un grand-père maraîcher ou blanchisseur qui, pour sa petite industrie, possédait un vaste terrain valant alors quelques sous le mètre, et sur lequel se sont élevées des maisons de rapport.

Depuis la guerre, la construction des immeubles s'est presque entièrement arrêtée. Il est probable qu'elle ne reprendra pas activement de sitôt en raison de la cherté des matériaux et de la main-d'œuvre. Il en résulte une pénurie des logements qui a pour conséquence l'augmentation des loyers. Les propriétaires possèdent donc ce que les socialistes appellent un « monopole de fait », et il est question de la taxation des loyers. Ces mesures, en admettant même qu'elles soient prises, n'empêcheront jamais qu'un immeuble en briques ou en pierres de taille constitue une valeur solide, durable, infiniment plus sûre que toutes les valeurs de papier.

Cette sécurité rachète amplement les ennuis de la gestion, dont il est facile de se décharger, d'ailleurs, sur des personnes ou des institutions de confiance dont c'est le métier. Mais il va sans dire que, comme le propriétaire d'immeubles ruraux, et pour les mêmes raisons, le propriétaire d'immeubles urbains doit se garder de dépenser tout son revenu. Il doit toujours compter avec les frais d'entretien et avec les dépenses imprévues pour réparations et réfection. Une maison de rapport, pour conserver sa valeur locative, doit être de temps en temps remise au goût du jour. En outre, l'amortissement du capital employé à la construction doit être prévu ; sinon ce capital disparaîtrait à la longue avec l'usure des années.

Les personnes qui font construire sans être elles-mêmes du métier et sans appartenir à l'une des corporations du « bâtiment » doivent bien savoir aussi que les devis d'architecte sont toujours considérablement dépassés. Quant à celles qui achètent un immeuble tout construit, nous croyons devoir leur donner un conseil particulièrement sage à une époque d'incertitude comme celle que nous traversons : c'est de réaliser la somme nécessaire à l'acquisition avant de signer l'acte de vente. En effet, qu'une tourmente de Bourse se produise, et les valeurs sur lesquelles on comptait peuvent s'effondrer. Nous connaissons, dans une famille parisienne, un cas de ce genre qui s'est produit jadis. Quelques jours avant la révolution de 1848, un bourgeois aisé avait acheté une maison importante qu'il se proposait de payer avec ses valeurs. La panique qui suivit la révolution bouleversa tous ses calculs et l'immeuble lui-même, dans la crise de confiance générale, ne put être revendu qu'avec une perte sensible. Ainsi, faute de prévoyance, une opération tout à fait normale devint une cause de ruine.

Nous ne parlons pas ici des achats de terrains nus. C'est de la spéculation pure. L'acquéreur compte sur une plus-value qui ne s'obtient parfois qu'après un temps fort long pendant lequel il faut payer l'impôt foncier tandis que le capital employé reste improductif. A l'heure actuelle, l'arrêt des constructions rend ce risque encore plus sérieux. Dans l'espoir d'une plus-value qui est loin d'être toujours certaine, le spéculateur s'expose à se priver pour longtemps de son argent.

Quant aux usines et manufactures, c'est un genre d'immeubles dont les particuliers doivent se détourner en raison de la difficulté de trouver des locataires. Il en est de même des maisons de plaisance à la campagne ou à la mer, qui, sauf dans certains lieux régulièrement fréquentés ou bien à proximité d'une grande ville, peuvent apporter des déboires. Au chapitre qui suit, celui des hypothèques, nous développons les raisons qui conseillent de s'écarter des formes excentriques de la propriété. Une usine ne convient qu'à un industriel et une maison de plaisance doit être considérée avant tout comme une maison d'agrément. Pour un placement sérieux, il n'y a que les maisons de rapport proprement dites[2].

[2] Les droits de mutation et de transcription devant être prochainement relevés, on peut compter qu'avec les honoraires du notaire les frais d'achat d'un immeuble, qui étaient d'environ 10 p. 100 du prix principal, monteront à l'avenir à environ 15 p. 100.

CHAPITRE IV

DES PLACEMENTS HYPOTHÉCAIRES

Raisons pour lesquelles se recommande ce genre de placements. — Conditions auxquelles ils sont sûrs et avantageux. — Des précautions à prendre et des dangers à éviter. — De la part qu'il convient de leur attribuer dans un patrimoine.

Un principe essentiel s'impose à tout capitaliste prudent. C'est de ne prêter aucune somme d'argent avant de s'être assuré au préalable, non seulement des garanties affectées à la créance, mais encore du remboursement intégral des fonds dans un espace de temps limité. De ce point de vue, on comprendra que les placements hypothécaires apparaissent comme étant au plus haut degré recommandables, car ils remplissent les deux conditions que nous venons d'énoncer. Ce genre de placement était en grand honneur autrefois. Il mériterait d'être plus souvent pratiqué à une époque d'insécurité pour les capitaux telle que la nôtre.

Le gage immobilier, à la condition absolue qu'il soit choisi avec discernement et en observant certaines règles que nous préciserons tout à l'heure, est en effet d'une solidité sans pareille. Bien entendu, une hypothèque sérieuse doit toujours, et sans exception, être une première hypothèque. Toute autre n'est qu'une spéculation. De plus, le prêt ne doit en aucun cas dépasser 50 p. 100 de la valeur vénale présumée de l'immeuble affecté à la garantie, en sorte qu'il subsiste une marge suffisante pour les dépréciations éventuelles et aussi pour les intérêts impayés, frais d'expropriation et de poursuites, etc., s'il y a lieu. L'usage est d'ailleurs d'évaluer ces frais à 20 p. 100 du capital exposé, en sorte qu'une inscription hypothécaire totale de 120.000 francs doit être prise sur un immeuble d'une valeur d'au moins 200.000 francs pour sûreté d'une avance de 100.000 francs, lesquels sont seuls à porter intérêt au profit du créancier, comme il va de soi.

En outre, et cette stipulation est de toute première importance, le délai fixé pour le remboursement ne doit pas, en principe, quelle que soit la tentation qu'éprouve un rentier d'assurer son repos pour une longue durée, s'étendre au delà de dix années. Ce délai est d'ailleurs celui qui est fixé par la loi elle-même pour le renouvellement des inscriptions hypothécaires, et il n'est pas rare que les dispositions de la loi, comme beaucoup d'usages et de mœurs, reposent sur des raisons de bon sens et d'expérience. Il est néanmoins des capitalistes très prudents qui préfèrent se tenir en deçà de cette limite extrême de dix années et qui ne consentent que des prêts à terme plus court. Il convient d'approuver leur prévoyance. Car il suffit souvent d'un espace de temps très bref pour que des constructions vieillissent, pour que la terre, dans une région donnée, se déprécie, et pour qu'un immeuble de rapport urbain, situé dans un quartier dont la population vient à se détourner pour des causes imprévues, ne trouve que difficilement des locataires ou ne les trouve plus que dans une catégorie inférieure et moyennant une forte réduction des loyers. Il suffit de se rappeler la disgrâce du Palais-Royal, qui, après avoir été un des lieux les plus fréquentés de Paris, a perdu sa vogue.

Les exemples et les chiffres cités par M. Pierre Caziot, inspecteur général du Crédit foncier de France, dans son remarquable ouvrage, la Valeur de la terre en France, sont extrêmement significatifs à cet égard. Nous citerons quelques cas qui pourront fixer les idées.

Ainsi il n'est pas rare que des exploitations rurales aient perdu en vingt ou vingt-cinq ans beaucoup plus de la moitié de leur valeur. M. Pierre Caziot signale une ferme du pays de Caux réputée « excellente » et qui, payée 300.000 francs en 1876, s'est vendue 105.000 francs seulement en 1905. Très loin de là, et dans un autre pays renommé pour sa fertilité, la Limagne, une propriété évaluée au prix de 180.000 francs en 1879, a été achetée 43.500 francs en 1903. Dans la vallée de la Garonne, un « domaine d'alluvions » qui, en 1884, avait été payé 360.000 francs, frais compris, par son propriétaire et passait pour valoir réellement 320.000 francs, a été cédé pour 105.000 francs seulement en 1904, c'est-à-dire juste vingt ans plus tard. On voit que, dans ce cas, qui n'est pas isolé, un créancier qui se fût reposé sur la règle de 50 p. 100 de garantie et qui eût consenti un prêt remboursable au bout de vingt ans se serait lourdement trompé. Une personne qui, en 1884, eût avancé au propriétaire de ce domaine 120.000 francs seulement, garantis par une première hypothèque et remboursables en 1904, eût peut-être pensé faire un placement des plus sérieux et dépourvu de risques. Dans la réalité, cette personne eût été imprudente et se fût exposée à une perte sensible, sinon même à une perte grave.

Aussi faut-il considérer que des prêts à court terme renforcent la garantie du capital avancé pour la raison qu'ils permettent au prêteur de suivre, pour ainsi dire pas à pas, la valeur de la propriété qui lui sert de gage. De plus, il devient possible au prêteur, par la diversité de ses placements hypothécaires, de se ménager des rentrées d'argent à des dates successives et d'échelonner les remboursements en sorte qu'il soit mis à même, mécaniquement, pour ainsi dire, de profiter des occasions qui se présentent, et, en particulier, d'un relèvement du taux de l'intérêt. La règle, ici, est la même que celle que nous poserons pour les emprunts d'État, les obligations de chemins de fer ou leurs succédanés. Représentez-vous la bonne fortune qui fût échue à un capitaliste qui, durant la crise de 1913–1914, eût vu arriver à expiration un prêt de 100.000 francs, consenti dix années plus tôt. Avec 100.000 francs, en 1904, il ne pouvait acheter, par exemple, que 215 obligations du chemin de fer du Nord. Avec la même somme en juin 1914, il pouvait en acquérir 240. Deux mois plus tard, en pleine guerre européenne, 100.000 francs liquides devenaient une fortune. Et, de toutes façons, la situation du créancier eût été excellente, car à toute demande de prolongation de délai ou de renouvellement de la part de son débiteur, il lui eût été possible de relever l'intérêt porté par l'obligation hypothécaire, vu la raréfaction des capitaux et la cherté du loyer de l'argent, d'obtenir 5 p. 100 et même davantage, au lieu de 4 p. 100, taux courant au début du XX^e siècle. Après la guerre, il est probable que le taux de 5 ½ p. 100, autorisé par la loi, se maintiendra longtemps.

Enfin, il tombe sous le sens qu'un père de famille prévoyant et qui calcule que, dans un certain nombre d'années, il devra doter une fille ou pourvoir à l'établissement d'un fils, trouvera un avantage considérable à placer son argent de telle sorte qu'il soit assuré, au jour dit, de retrouver intacte et liquide la somme dont il pense avoir besoin. Or, tandis qu'il est absolument impossible de prévoir, même par approximation, cinq ou dix ans à l'avance, le cours des valeurs sur les marchés financiers, le remboursement d'une obligation hypothécaire de bonne qualité se fait au contraire à la date fixée, sans perte et sans déception.

Ces deux avantages conjoints : sécurité du capital prêté, réapparition du capital intact dans un délai rapproché, paraissent extrêmement séduisants à beaucoup de capitalistes avisés qui, en outre, n'ignorent pas que l'administration et la loi renforcent de toute leur autorité la situation des créanciers hypothécaires.

Non seulement il y a des fonctionnaires spéciaux attachés à la conservation des hypothèques, mais encore le Code civil contient tout un « titre » qui en établit les règles avec une précision minutieuse. C'est que notre système administratif et nos Codes ont été, il y a cent et quelques années, l'œuvre de la bourgeoisie française. En remplissant leur mission de législateurs, les représentants du monde bourgeois s'étaient tout naturellement appliqués à entourer la propriété de garanties particulières. Et naturellement aussi ils s'étaient occupés de la propriété sous les aspects qu'elle avait coutume de revêtir de leur temps. Pénétrés de cette idée que les patrimoines étaient quelque chose d'intangible et de sacré et que l'État devait mettre toutes ses forces au service de la conservation des patrimoines, les rédacteurs du Code civil ont accumulé les précautions autour de la propriété immobilière et des hypothèques, qui constituaient l'élément essentiel des fortunes privées au commencement du XIX^e siècle. Notre Code civil est le Code d'un pays où les terres et les maisons représentaient les principales richesses, en ce sens que terres et maisons étaient les valeurs dans lesquelles toute richesse tendait à se convertir. Lorsque, plus tard, les valeurs mobilières eurent pris leur essor et commencé à jouir d'une vogue presque universelle, il fallut, tant bien que mal, adapter nos lois à ce nouvel état de choses. L'adaptation a été tellement insuffisante que, de nos jours encore, le législateur se préoccupe de la réviser chaque fois que le besoin de « protéger l'épargne » s'impose à la suite de quelque scandale trop éclatant. D'ailleurs, on peut dire qu'aucune des mesures que le législateur a prises en ce sens n'a eu d'efficacité réelle. Quelquefois même ces mesures se sont retournées contre les intentions de leurs auteurs : témoin l'obligation, pour les sociétés qui font appel au crédit public, de publier leur bilan et un certain nombre d'autres renseignements au Journal officiel, insertions dont les émetteurs malhonnêtes se servent ensuite auprès de la masse des naïfs comme d'une estampille de l'État.

Au contraire, les précautions qui sont prises pour la protection du créancier hypothécaire ne laissent place à aucun doute. Tous les articles du Code civil qui y ont trait sont d'une perfection digne de servir de modèle. Et cela même constitue une garantie qui n'est pas à dédaigner.

Au point de vue fiscal, les créanciers hypothécaires ont été jusqu'à présent relativement ménagés : cela dit au point de vue du créancier, s'entend, car le débiteur, pour sa part, a des droits d'enregistrement très lourds à acquitter. En tout cas, le créancier hypothécaire avait touché, jusqu'à hier, ses intérêts nets de tout impôt. La taxe de 5 p. 100 en est retranchée depuis la mise en vigueur de l'impôt cédulaire sur les diverses sources de revenus. Toutefois, il est permis de considérer que le « tour de vis », en ce qui concerne cette « cédule », sera modéré, sinon retenu par le souci, très apparent dans le Parlement français, de ne pas mécontenter trop vivement le monde rural. En effet, toute taxation aura pour effet de rendre plus exigeants les détenteurs de capitaux qui ont tendance à se dédommager sur l'emprunteur. Or les petits propriétaires, dans nos campagnes, recourent fréquemment aux emprunts hypothécaires pour se procurer les fonds nécessaires à la mise en valeur ou au développement de leur exploitation. Il arrive même que des cultivateurs hypothèquent la terre qu'ils possèdent afin d'en acquérir une autre à laquelle, par leur labeur, ils réussissent à faire produire plus que l'intérêt de la somme qu'ils ont empruntée. Les populations agricoles forment une clientèle électorale dont les vœux sont très écoutés. Il paraît donc assez probable, pour ces raisons, que le revenu des créances hypothécaires a chance, pendant assez longtemps, d'être moins frappé que le revenu des valeurs mobilières.

La meilleure preuve du caractère avantageux des placements hypothécaires réside dans le fait que les établissements connus sous le nom de « Crédits fonciers » n'exercent pas une autre industrie que celle qui consiste à placer sur hypothèques les sommes qu'ils empruntent au public, leur bénéfice étant constitué par la différence entre l'intérêt qu'ils reçoivent de leurs débiteurs d'une part, et l'intérêt qu'ils payent à leurs propres obligataires de l'autre. Il est donc clair que le capitaliste trouve avantage à pratiquer directement l'opération qu'il fait par personne interposée en achetant les obligations d'une société de Crédit foncier.

Seulement il va sans dire que le capitaliste doit suppléer par un redoublement d'attention et de prudence aux services d'information que possèdent de grands établissements supérieurement outillés. Il est on ne peut plus dangereux de prêter de l'argent, même en première hypothèque, sur un immeuble quelconque, si l'on ne s'est pas assuré par soi-même de la valeur et du rendement de cet immeuble. Il importe de ne pas se laisser éblouir par les mots de « première hypothèque ». Les capitalistes qui succombent à la tentation de placer de l'argent sur des propriétés lointaines et qu'ils n'ont jamais vues s'exposent à de fâcheuses mésaventures.

Il est particulièrement périlleux d'accepter pour gage des propriétés de plaisance, châteaux, parcs, etc. qui n'ont, en somme, d'autre valeur que leur attrait aux yeux d'un nombre limité de personnes, et qui représentent des charges plutôt qu'un rapport. A éviter encore (sauf exceptions légitimées par la connaissance approfondie de cas particuliers) les constructions destinées à l'industrie. Il est souvent arrivé qu'un prêteur téméraire se réveillât un matin nanti d'un château ou bien d'une manufacture abandonnée par le manufacturier en faillite, et se trouvât bien en peine de tirer parti de son gage. Aussi les statuts du Crédit foncier de France qui, d'une façon générale, éliminent toute cette catégorie d'immeubles de ceux sur lesquels peuvent être consenties des avances, doivent-ils servir de guide à cet égard. Il n'en arrive pas moins au Crédit foncier lui-même d'éprouver des surprises et des pertes. En 1914, on a dû mettre en vente à sa requête un des plus grands hôtels de Trouville, maison naguère très achalandée et qui, en outre, comportait 4.000 mètres de terrain dans le plus bel emplacement d'une plage à la mode. La concurrence, surgie à l'improviste, d'une plage voisine, ayant causé un tort considérable à Trouville, la marge de garantie, jugée quelques années auparavant plus que suffisante par le Crédit foncier, s'est trouvée réduite à tel point que cet établissement a eu lieu de concevoir de fortes craintes pour sa créance. Il y a là une indication à retenir pour le capitaliste judicieux et prudent, qui sera toujours sage d'éviter de s'engager dans les affaires qui reposent sur l'exploitation d'une vogue ou d'un plaisir. D'une année à l'autre, un simple caprice du public suffit à ruiner une station thermale, un casino, un théâtre, etc. Les exemples sont innombrables et chacun en retrouverait sans peine dans sa mémoire de très frappants.

Les hypothèques sur les maisons de rapport et sur les terres cultivées sont donc les seules qui se recommandent. Encore faut-il, dans ces cas mêmes, choisir avec soin et se conformer aux observations que nous avons formulées plus haut pour l'acquisition de ces deux sortes de propriétés. Il est tout à fait déraisonnable de prendre pour gage des terres situées dans une région en pleine décadence agricole et qui n'a pas ou n'a que peu de chances de se relever. Il est téméraire également d'avancer de l'argent sur les vignobles, lesquels sont particulièrement sujets à des crises graves.

Il n'est pas très rare d'ailleurs que, dans les provinces, les notaires, qui servent d'intermédiaires entre le créancier et le débiteur et pour qui ces opérations représentent une part très appréciable de leur activité, ajoutent leur garantie personnelle à la garantie hypothécaire qu'ils ont négociée. Il n'est pas rare non plus qu'ils se chargent de tous les recouvrements. Lorsque le notaire est une personne solvable, éprouvée, et qui mérite notoirement confiance, le capitaliste peut, à la rigueur, se dispenser de s'assurer par lui-même de la solidité de son gage. Ce cas se présente surtout dans les campagnes ou l'on a l'avantage de connaître de plus près que dans les villes les personnes et les situations de fortune. Ajoutons qu'un inconvénient des placements hypothécaires est que le paiement des arrérages ne se fait pas toujours avec la régularité absolue à laquelle est accoutumé le porteur de bonnes valeurs mobilières. Il est même d'usage, dans certaines régions rurales de la France, qu'un délai de trois mois soit accordé au débiteur. Mais, bien entendu, l'argent prêté porte intérêt jusqu'au jour où le remboursement intégral est effectué, sans quoi la tolérance précitée deviendrait un cadeau pur et simple accordé au débiteur.

Ces observations faites, nous ne pouvons que répéter notre opinion sur les placements hypothécaires, qui sont éminemment propres, dans une période de trouble pour les capitaux comme celle qui vient de s'ouvrir, à apporter aux fortunes privées un précieux élément de stabilité. Un capitaliste qui placerait le cinquième environ de sa fortune en hypothèques de premier rang, sur des gages solides, judicieusement choisis, aurait chance de faire un très bon calcul et de s'en féliciter dans l'avenir. Nous pouvons ajouter, pour l'édification du lecteur, que nous connaissons des personnes qui sont mêlées de près, en raison de leur profession, aux affaires de la Bourse et qui n'en placent pas moins, de la manière que nous venons de définir, une notable fraction de leur avoir. Il y a là, nous semble-t-il, une indication à retenir et à utiliser.

Nous savons qu'on reproche à ce genre de placement l'immobilisation de capital qu'il entraîne, ainsi que la difficulté de céder et de négocier les obligations hypothécaires. Les transferts sont certes possibles, mais ils sont coûteux : 4 p. 100 du capital environ. C'est pourquoi l'on a dit que le créancier était « rivé à l'hypothèque ». N'est-il pas rivé bien autrement, le porteur de valeurs mobilières qui ont baissé de 20, 30 ou 50 p. 100, sinon davantage, qui ne trouvent plus d'acheteurs en Bourse et ne sont plus cotées ou n'offrent plus que des cours fictifs?

L'immobilisation des capitaux par le prêt hypothécaire n'est pas niable. Mais, sans compter que la question ne se pose pas pour les personnes qui vivent de leurs revenus, l'inconvénient peut être notablement atténué par le système qui consiste à fractionner les placements. Ce système, comme nous l'avons montré, permet au prêteur d'échelonner les remboursements et de se ménager des rentrées successives de capital liquide. Quant à l'objection tirée de la peine qu'il faut se donner pour trouver de bons gages immobiliers, dépourvus de vices cachés, nous demandons si elle ne s'applique pas à l'acquisition des valeurs mobilières et dans des conditions infiniment pires d'obscurité et de tâtonnement.

CHAPITRE V

EMPRUNTS FRANÇAIS ET EMPRUNTS DES ÉTATS ALLIÉS DE LA FRANCE

Danger des rentes perpétuelles. — Qu'il faut leur préférer les rentes amortissables. — Comparaison des deux 3 p. 100 français. — Le crédit de la France victorieuse. — Ombres et clartés. — Raisons pour lesquelles le capitaliste doit être porteur des rentes nouvelles. — Emprunts des villes et des colonies françaises. — Immense prospérité des États-Unis. — La décadence des consolidés anglais et les fonds britanniques. — Rente belge. — Rente italienne. — La catastrophe russe et nos milliards : incertitudes de l'avenir et richesses latentes de la Russie. — Fonds roumains, serbes, grecs et portugais. — Japon et Chine.

Avant le mois d'août 1914, la dette publique des grands États européens atteignait un total dont s'effrayaient les financiers. Celle de la France semblait particulièrement lourde et inquiétante : une trentaine de milliards, passif du XIX^e siècle et de la défaite de 1870, avec une population stationnaire et une exportation lentement progressive, largement dépassée par celle de nos concurrents. Peu d'amortissement. Des dépenses croissantes, des charges toujours plus lourdes, des budgets plus enflés… Ces préoccupations se répandaient dans le public et la vieille confiance dans la rente française commençait à être ébranlée. Au-dessus du pair, dans les premières années du XX^e siècle, le 3 p. 100 s'était effrité peu à peu, d'autant plus qu'il était menacé de l'impôt cédulaire. Certaines personnes se vantaient de ne plus en avoir un centime en portefeuille et se félicitaient d'avoir échappé à une diminution certaine de leur capital et de leur revenu.

« Il n'y a pas de rente perpétuelle. Il n'y a que les concessions de cimetière qui soient à perpétuité. Et encore un jour vient où l'on désaffecte les cimetières », disait un homme d'esprit. Il traduisait ainsi l'inquiétude qui s'empare de tous les détenteurs de titres, lorsque ces titres ne sont pas soutenus par un amortissement régulier, dès qu'un mouvement continu de baisse commence à se produire. Une rente est perpétuelle lorsque son capital ne doit jamais être remboursé. Ce capital n'est représenté que par les cours cotés en Bourse, eux-mêmes expression du crédit public. Qu'une grande crise survienne, et c'est alors seulement que la masse s'aperçoit qu'il est anormal de prêter à l'État autrement qu'on ne prête aux particuliers, c'est-à-dire sans prescrire un terme pour le remboursement.

En temps de calme et de prospérité, quand le loyer de l'argent s'abaisse et que l'État n'a pas besoin d'emprunter, la rente atteint et dépasse le pair. Alors l'État réduit sa dette perpétuelle par le moyen des conversions. Telle est sa façon de rembourser. C'est ainsi que, par l'effet de réductions successives, notre vieux 5 p. 100 était devenu du 3 p. 100 en 1902. Mais que survienne une grande catastrophe, alors les cours descendent avec une vitesse vertigineuse. Voilà comment les porteurs de rente perpétuelle, après avoir vu leur intérêt diminuer des deux cinquièmes, avaient fini par voir leur capital lui-même diminuer d'un tiers puisque, venant du pair, le 3 p. 100 ne valait guère plus d'une soixantaine de francs en 1919.

Pendant ce temps, l'autre type de 3 p. 100, le 3 p. 100 amortissable, ne perdait qu'un quart de sa valeur et se tenait à 75 francs. C'est que, celui-là, l'État s'est engagé à le rembourser par séries tirées au sort chaque année et qu'il a tenu scrupuleusement cet engagement pendant toute la guerre. Le porteur de 3 p. 100 amortissable a l'assurance écrite de revoir son capital, assurance que le porteur de 3 p. 100 perpétuel n'a pas. Et, dans un temps d'incertitude, la garantie du capital est ce qui importe le plus. On ne prête plus qu'à très court terme quand le lendemain n'est pas sûr. Le gouvernement français l'a si bien compris que, pendant les hostilités et même après, il a émis des bons et des obligations aux échéances les plus diverses, variant d'un mois à dix ans, et qui ont obtenu pour cette raison un immense succès.

En même temps, il émettait des rentes perpétuelles mais à des prix très inférieurs, du 5 p. 100 à moins de 90 francs, du 4 p. 100 aux environs de 70, ce qui promettait aux souscripteurs, outre un intérêt substantiel, une augmentation considérable de leur capital, avec la hausse escomptée des cours dans un avenir plus ou moins rapproché. Mais cette espérance ne pouvait rivaliser avec la certitude donnée par les bons et les obligations à court terme ni même avec les chances de tirage au sort du 3 p. 100 amortissable dont les cours sont plus élevés que ceux des deux emprunts de guerre 4 p. 100.

De ces constatations, un enseignement précieux se dégage pour les porteurs de fonds d'États.

Si puissant et si prospère que soit un État, rien n'est éternel. Il n'y a pas de progrès indéfini. Si le crédit public est solide, l'État convertit ses rentes : c'est ce qu'avaient fait tour à tour, dans la période contemporaine, la France, l'Italie, précédées par l'Angleterre dont le consolidé n'était plus que du 2 ½. Quand, au contraire, le crédit public faiblit, les cours s'effondrent et le capital est atteint. Après quelques mouvements de bascule de ce genre, au bout d'un certain nombre d'années, que resterait-il d'une fortune constituée en rentes dites perpétuelles sur l'État le plus riche et le mieux administré du monde, — en admettant que cet État durât toujours semblable à lui-même, alors que nous avons sous les yeux l'exemple de tant d'Empires écroulés? Il est clair qu'il n'en resterait plus que ce qui reste des anciennes rentes sur l'Hôtel-de-Ville du temps passé : un simple souvenir.

Un père de famille soucieux de l'avenir de ses enfants et de la conservation de son patrimoine doit donc suivre les fluctuations de la rente elle-même d'aussi près que celles d'une valeur industrielle. D'ailleurs, la rente n'est-elle pas une action de ces vastes sociétés qui s'appellent les nations? L'idée de l'État a acquis de notre temps un prestige et même une majesté qu'elle a dus à la stabilité dont les grandes puissances avaient fait preuve pendant le XIX^e siècle. C'est ce qui effaçait le souvenir de la faillite partielle où était tombé notre pays, lorsque la Révolution française avait été obligée de renier les deux tiers de sa dette en donnant au reste le nom de « tiers consolidé ». Il a fallu la guerre pour rappeler aux rentiers la fragilité des États.

La Russie ruinée par la révolution, l'Autriche-Hongrie décomposée : l'exemple de ces deux puissances, où le public français avait placé tant d'argent, a montré combien était sage le vieux conseil de ne pas mettre tous ses œufs dans le même panier. D'autre part, dans les pays victorieux eux-mêmes, l'énorme baisse des anciens fonds publics révélait le danger des rentes perpétuelles, puisque le porteur de consolidé anglais, naguère réputé la première valeur du monde, perdait 40 p. 100 de son capital. Les fonds d'État qui passent pour les plus sûrs exigent donc, comme tous les autres éléments des fortunes, une attention toujours soutenue, une prudence toujours en éveil.

Ces expériences cruelles, dont plus d'un patrimoine français aura peine à se relever, doivent nous servir à réitérer ce conseil fondamental : protégez au moins une partie de vos capitaux en ne les plaçant pas tous à fonds perdus. Garantissez-vous une certaine stabilité par des placements temporaires et remboursables à échéances fixes. Ne vous fiez pas aux seuls cours de Bourse pour évaluer votre fortune. La vieille société est entrée dans une période de secousses et de transformations où les crises seront fréquentes. Jouez, si vous voulez, la chance de sa conservation et de son relèvement. Assurez-vous aussi contre les risques possibles en les divisant avec sagesse, dans le temps aussi bien que dans l'espace. Et prenez toujours pour guide la préservation de votre capital, de façon à être toujours à même, en cas de perte, d'en retrouver une partie et de réparer votre fortune.

A la lumière de cet avertissement préalable, nous examinerons utilement au point de vue pratique les conditions présentes et, autant que possible, à venir, des fonds émis par les divers États, en commençant par ceux qui ont pris part à la guerre.

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« Soyez toujours à la hausse sur votre pays, be always a bull on your country. » Ce conseil vient du grand financier américain Pierpont Morgan. Nous plaindrions, en effet, le Français qui, pouvant souscrire, ne fût-ce qu'à cinquante ou à cinq francs de rente, se serait abstenu de participer pendant la guerre aux emprunts de la Défense nationale.

Jusqu'ici les souscripteurs n'ont pas eu à regretter leur confiance. Ils n'ont pas seulement entre les mains un titre dont le revenu, au prix d'émission, ressortait à plus de 5 ½ p. 100, garanti pendant vingt-cinq années contre tout impôt ou conversion. Ils ont pu, parfois, enregistrer une plus-value qui, normalement, devrait se reproduire et augmenter.

L'heureuse terminaison de la guerre permet d'abord d'espérer que, malgré l'énormité de ses pertes et de ses charges, la France ne fera pas faillite, sort qui est réservé aux vaincus. Sans doute il faudra à l'État, pour triompher de ses énormes difficultés financières, de la prudence, de la sagesse, une bonne administration. Reste à savoir si nous avons ces garanties. Il lui faudra aussi obtenir des États-Unis une aide de plusieurs années et des avances sur les milliards à payer par l'Allemagne à titre de réparations. Il faudra en outre que ces milliards soient exactement payés par les vaincus. II faudra, enfin, que nous ayons vis-à-vis de l'Allemagne une sécurité telle que nous ne soyons plus exposés au danger d'une nouvelle guerre, ni, par conséquent, astreints à supporter le fardeau d'une armée permanente.

Si ces conditions sont remplies, alors, et alors seulement, la France reconstituera sa vie économique et fera face à ses engagements malgré l'effroyable saignée qui lui a enlevé près de deux millions d'hommes énergiques, la fleur de la nation. La France retrouve, libres de charges, ses riches provinces agricoles et industrielles d'Alsace et de Lorraine. Il ne tient qu'à elle et à son gouvernement d'être de nouveau florissante quand la période de la liquidation sera franchie.

Voilà pour la sécurité qu'offrent dans l'avenir les emprunts français. Nous ne croyons pas qu'il convienne de nourrir des espérances exagérées. Jusqu'à ce que les rentes nouvelles se stabilisent au pair ou aux environs du pair, en admettant même qu'il ne survienne pas de gros imprévu, il y aura encore plus d'une crise et, par conséquent, plus d'un recul. L'Europe reste trop troublée pour qu'il n'y ait pas, ici et là, quelques nouveaux orages. A l'intérieur même, il serait excessif de compter que l'harmonie sera toujours parfaite.

La France offre toutefois une particularité qui, aux yeux de l'homme réfléchi, est singulièrement précieuse. C'est, par excellence, le pays de la petite propriété et des fortunes moyennes. Cet état social, dans une époque tourmentée, est éminemment favorable à la sécurité des capitaux. Il atténue les luttes violentes entre possédants et non-possédants. On doit se rappeler que sept millions de personnes ont souscrit à l'emprunt 4 p. 100 de 1918. Cela fait qu'environ quatre familles françaises sur cinq sont intéressées, par le fait de ce seul emprunt, à la tranquillité publique et à la solvabilité de l'État. Une pareille proportion ne se retrouve dans aucun autre pays.

Prises en elles-mêmes, estimées à leur valeur intrinsèque, toute considération de sentiment et de patriotisme mise à part, les nouvelles rentes françaises offrent donc un attrait et des garanties appréciables. Le capitaliste français a même un intérêt certain à en être muni. D'abord leur revenu est exonéré de tout impôt cédulaire. Ensuite, des dispositions fiscales ont prévu que les rentes émises pendant les hostilités, déjà acceptées en payement des taxes sur les bénéfices de guerre, le seraient également en payement des taxes successorales. Il y a là une tendance à laquelle il faut prendre garde, car elle pourra se développer. Elle consiste à privilégier le porteur de rentes françaises par rapport au porteur d'autres titres. Au cas, qui n'est nullement impossible, où des impôts extraordinaires viendraient à être établis, le même privilège pourrait encore trouver une application considérablement étendue, tandis qu'un capitaliste non pourvu de nos fonds nationaux pourrait être exposé à des sacrifices supplémentaires. C'est une conséquence de cette loi de la nationalisation de l'argent que nous avons exposée plus haut.

Aussi pensons-nous qu'à tous les égards le capitaliste français serait bien inspiré en plaçant environ la huitième partie de sa fortune en rentes françaises perpétuelles des différentes séries qui sont actuellement à sa disposition. A lui de voir un jour, si, comme on l'espère, le cours de ces rentes a sensiblement monté, il doit réaliser et consolider son bénéfice. Nous le répétons : rien n'est éternel. Même si une période de tranquillité et de prospérité doit s'ouvrir, un moment viendra toujours où les vaches maigres succéderont aux vaches grasses. Il sera bon d'avoir mis à profit les heures favorables pour s'abriter contre les retours de fortune et de ne pas s'endormir sur le mol oreiller d'une « perpétuité » illusoire.

D'ailleurs, l'État français lui-même, ses grandes villes et ses colonies offrent et offriront encore une grande variété d'emprunts amortissables, garantissant des remboursements de capitaux soit à échéance fixe, soit par tirage au sort. Il est probable que pendant assez longtemps le Trésor continuera à émettre des bons à courte échéance productifs d'un intérêt avantageux. Ce sera un excellent refuge pour les capitalistes désireux de voir venir les événements et de se ménager des disponibilités.

Les emprunts des grandes villes et notamment de la ville de Paris, qui a toujours tenu ses engagements d'une façon scrupuleuse, ne cesseront certainement pas d'être recherchés par l'épargne, et avec raison. La ville de Paris a coutume d'offrir au public des emprunts à lots. Nous ne conseillerons jamais à personne de sacrifier à l'attrait de la loterie une part importante de son revenu. En général, les emprunts à lots sont moins rémunérateurs que les autres et l'on paie cher quelques millièmes de chances de s'enrichir grâce à un hasard heureux. Lorsque les valeurs à lots donnent un intérêt inférieur à la moyenne, il convient de n'en prendre que pour ouvrir une porte à la fortune. Le calcul des probabilités montre que la perte de revenu éprouvée sur cent titres de ce genre n'est pas compensée par la chance de voir sortir un des bons numéros. Dans ce cas, les valeurs à lots doivent être considérées comme des billets de loterie de qualité supérieure. Les portefeuilles bien administrés ne leur font qu'une part restreinte.

Les emprunts des colonies françaises doivent être assimilés aux emprunts de la métropole et jouissent des mêmes garanties quand ils ont la caution de l'État. Les personnes très prévoyantes feront cependant une distinction entre nos possessions africaines et nos possessions asiatiques. Les premières ne semblent pas avoir, d'ici longtemps, à redouter le sort de tant de colonies qui, au cours des siècles, ont passé de main en main. Nous sommes solidement établis, et plus solidement encore depuis la guerre, dans l'Afrique du Nord et dans l'Afrique occidentale. Les obligations 3 p. 100 de cette dernière, dont le coupon est net d'impôt, sont séduisantes. Remboursables à cinq cents francs, elles valaient environ trois cent cinquante francs en 1919. Pour l'Afrique du Nord, qui comprend l'Algérie, la Tunisie et le Maroc, les obligations marocaines sont, par le revenu, les plus rémunératrices. Les Tunisiennes 3 p. 100, surtout celles de la série 1892, la plus ancienne et dont l'amortissement est par conséquent plus rapide, paraissent les plus dignes d'être recherchées.

Quant à nos colonies d'Extrême-Orient, Indo-Chine, Annam et Tonkin, leur destinée est beaucoup moins sûre. L'Asie, avec son énorme population, pourrait bien être travaillée un jour ou l'autre par ces mouvements nationalistes qui, venus d'Europe, ont répandu leurs ondes un peu partout. Déjà, aux Indes, se sont manifestés des signes précurseurs qui ne laissent pas d'inquiéter les Anglais. Il y a, dans le monde asiatique, de grosses inconnues. Il est inutile de les affronter sous la forme de valeurs qui n'offrent aucun avantage spécial et dont il est facile de s'abstenir. Remarquons en outre que l'obligation 3 ½ de l'Indo-Chine n'est pas garantie par l'État français.

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Avant de passer en revue les fonds d'États étrangers, il importe de rappeler que les coupons de ces valeurs sont soumis, en France, à un impôt cédulaire qui est actuellement de 6 p. 100 et qui pourra bien être aggravé un jour ou l'autre. Certaines de ces valeurs acquittent déjà des taxes dans leur pays d'origine. Il est possible qu'avec la marée montante des budgets, ces taxes soient augmentées là où elles existent, créées où elles n'existent pas. On devra donc tenir compte de ces déductions dans le calcul du revenu. Cette observation s'applique d'ailleurs à toutes les sortes de valeurs étrangères.

Une autre remarque concerne le change. Avant la guerre, la France avait sur toutes les places des changes excellents. La guerre a bouleversé cette situation. Le franc vaut moins que le dollar, la livre sterling, le florin, etc… Les personnes qui possédaient des valeurs de pays au crédit solide ont bénéficié de ce renversement des rôles. Elles touchent une prime importante sur leurs coupons payables en monnaie étrangère. Elles enregistrent aussi une plus-value sur leurs titres eux-mêmes, qu'elles peuvent alors trouver avantage à vendre au dehors.

Aujourd'hui, les changes sur l'Angleterre, les États-Unis et les pays neutres prospères, restent défavorables à la France dans des proportions qui ne se sont jamais vues. Il est probable que cette tension se prolongera quelque temps encore. Elle est, comme nous venons de le dire, extrêmement profitable pour les porteurs de valeurs américaines, anglaises, espagnoles, suisses, hollandaises et Scandinaves, dont le revenu et le capital bénéficient d'un accroissement qui va de 20 à 40 p. 100. Quant aux personnes qui acquièrent actuellement ces sortes de valeurs, il va sans dire qu'elles doivent débourser une somme correspondant à la dépréciation du franc, ou, s'il s'agit de titres cotés à la Bourse de Paris, les payer plus cher. Si le franc remonte, si l'équilibre des changes vient à se rétablir dans un temps relativement court, les personnes qui auraient exporté prématurément leurs capitaux seraient exposées à subir une perte sèche. C'est un point qui ne doit pas être perdu de vue.

Un autre qu'on ne doit pas négliger non plus, c'est que tel État, aujourd'hui ami ou neutre, peut être dans l'avenir entraîné dans un conflit avec la France. Placer toute sa fortune ou une grande partie de sa fortune dans un seul pays étranger est donc une imprudence, quelques raisons qu'on ait de croire que les relations de la France avec ce pays seront toujours bonnes.

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De tous les pays du monde, les États-Unis ont incomparablement les finances les plus solides. Avant leur participation à la guerre, ils n'avaient pour ainsi dire pas de dette nationale et leur rente 2 p. 100 était au pair. Elle était d'ailleurs à peu près introuvable. Depuis son entrée dans la guerre, le gouvernement fédéral a émis plusieurs emprunts qui ont été des succès magnifiques. Au commencement de l'année 1919, tous ces emprunts étaient au pair, sinon au-dessus. Le 4 p. 100 remboursable en 1925 avait même atteint, à la Bourse de New-York, le cours de 109. Les deux « emprunts de la liberté », Liberty loan, l'un 3 ½, l'autre 4 ¼, approchaient des mêmes cours. Ce sont, incontestablement, les premières valeurs du monde.

Pour se rendre compte des bases solides sur lesquelles repose la prospérité des États-Unis, il suffira de lire cet exposé que nous empruntons à un article du Brooklyn Eagle publié le 25 décembre 1918 :

Au 1^er juillet 1912, la richesse des États-Unis était évaluée à 188 milliards de dollars, soit $1.965 par tête. La dette nationale était alors de 1 milliard de dollars, soit $10,77 par tête.

Au 1^er octobre 1917, la richesse nationale était évaluée à 225 milliards de dollars… et plus de 3 milliards de dollars s'y sont ajoutés depuis cette date.

Il est vrai que notre dette nationale s'est accrue, elle aussi. En octobre 1917, elle était de $4.500.000.000, et aujourd'hui elle est de $17 milliards. Mais de cette somme il faut déduire les $8 milliards qui nous sont dus par l'étranger, et dont les intérêts annuels s'élèvent à plusieurs millions de dollars. La France et le Royaume-Uni ont une dette qui atteint presque la moitié de leur richesse nationale. Les $9 milliards de dette nette des États-Unis n'atteignent pas ½5 de leur richesse nationale. De plus, notre richesse nationale est presque triple de celle du Royaume-Uni et quadruple de celle de la France.

Pour les ressources, les États-Unis sont également la « terre de Dieu ». Nous possédons 60 p. 100 du pétrole mondial. Nous avons chez nous deux tiers du cuivre, plus des deux tiers du coton, 40 p. 100 du charbon et du minerai de fer existant dans le monde. Dans le chiffre de nos importations, les produits manufacturés n'entrent que pour 13 p. 100, tandis que, sur les 6 milliards de dollars de marchandises que nous avons exportées dans le courant de l'année dernière, 4 milliards étaient représentés par des produits fabriqués par les machines américaines et les travailleurs américains.

Et si on demande si tout ce commerce ne va pas disparaître maintenant que la guerre est finie, il faut répondre sans hésitation qu'il n'en sera rien. C'est un fait regrettable qu'il faudra à l'Europe plusieurs années pour rétablir ses industries. Son capital et son énergie devront pendant quelque temps être consacrés au travail de la construction. Les manufacturiers américains devront fournir les millions de dollars de matériaux dont l'Europe aura besoin pour se remettre sur pied. Et, dans les années qui vont venir, les États-Unis devront fournir la plus grande partie de ce qui se vendra en Asie et dans l'Amérique du Sud. Notre commerce avec ces parties du monde a doublé depuis le début de la guerre, et il nous en restera une grande partie, même si les États-Unis refusent d'engager une concurrence sans merci avec les puissances aux côtés desquelles ils ont combattu.

Aux garanties qu'apporte cette prospérité, les emprunts des États-Unis ajoutent celles qui résultent d'une sécurité politique et sociale qu'on chercherait vainement ailleurs. Les États-Unis n'ont pas, d'ici longtemps, de grand danger extérieur à craindre. A l'intérieur, le socialisme, qui compte encore à peine comme élément électoral, a des formes modérées et il n'y a pas de pays où les tentatives de sabotage, d'anarchie et de bolchevisme, comme celles des Travailleurs Internationaux pendant la guerre, aient été plus énergiquement réprimées. C'est sans doute aux États-Unis que le régime capitaliste, tel qu'il a régné en Europe pendant le XIX^e siècle, se maintiendra le plus longtemps. La richesse américaine, la légèreté des charges du gouvernement fédéral, ne donneront pas lieu non plus à une fiscalité excessive. Bien que les États-Unis aient commencé à connaître les taxes et les impôts, ils ont encore, à cet égard, une marge étendue par rapport aux grands États européens.

Un emprunt comme celui de la ville de New-York (New-York City 4 ½ remboursable en 1957) est de tous points assimilable à ceux du gouvernement fédéral. Nous renvoyons le lecteur au chapitre des obligations industrielles pour les bons d'entreprises municipales émis par les grandes villes américaines.

Les valeurs canadiennes de même nature se recommandent également et pour les mêmes raisons. Ainsi le Canadian Fives remboursable en 1931, le 4 ½ Canadien (1920–1956), le Dominion of Canada 3 % (1938), les Ville de Montréal 3 ½ (1933). Ces fonds, comme ceux des États-Unis, sont au pair ou voisins du pair et offrent peu de chances d'une hausse considérable. Mais leur stabilité fait peu de doute et leur remboursement est prochain. La richesse du Canada, l'esprit de travail et d'ordre qui anime sa population, constituent des garanties d'une qualité rare. Au cas, nullement impossible, où de nouvelles secousses européennes viendraient à se produire, on ne regretterait pas d'avoir abrité contre les risques une fraction de son capital placée en bonnes valeurs d'État ou de grandes villes américaines et canadiennes.

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On citait autrefois Victor Hugo et le président de la République Jules Grévy comme ayant donné le mauvais exemple d'expatrier leur bien et d'accorder plus de confiance à la rente anglaise qu'à la rente française. Cependant, comme nous l'avons dit plus haut, un placement en Consolidés anglais, effectué il y a trente ou quarante ans, n'aurait pas été très profitable. Il ne semble pas non plus qu'à l'heure actuelle les fonds d'État britanniques doivent être mis en portefeuille par des étrangers, au moins pour des quantités considérables.

Ce n'est pas que l'Angleterre soit, à aucun degré, menacée de faillite. Son crédit reste et restera sans doute brillant. Quelle que soit l'énormité de la dette qu'elle a dû contracter pour faire face à ses dépenses de guerre, elle n'en sera pas écrasée. Après les guerres napoléoniennes, le Royaume-Uni devait une vingtaine de milliards, somme inouïe à cette époque. Les économistes du temps pensaient qu'un pareil passif était incompatible avec de bonnes finances. Cependant, grâce au développement de sa population, de son industrie et de son commerce, grâce aussi à sa bonne politique budgétaire, le Royaume-Uni a supporté sans peine et amorti régulièrement sa dette des temps passés.

De nos jours, 250 milliards ne sont pas plus pour l'Angleterre que 20 milliards il y a cent ans. De nos jours, comme alors, l'Angleterre est venue à bout de son ennemi. Elle occupe dans le monde une situation qui n'a jamais été si belle. Elle est la grande bénéficiaire de la victoire. De tous les belligérants européens, c'est elle sans doute qui supportera le moins difficilement le poids de ses dettes.

Elle n'a qu'un point noir : la question sociale. Pas de petite propriété, peu de classes moyennes, un faible goût de l'épargne : entre un vaste prolétariat et un haut capitalisme puissant mais restreint, il n'y a pas, en Angleterre, de matelas qui s'interpose. Une crise grave, dont nous voyons déjà les prodromes, est possible. Si, comme il y a lieu de le penser, la politique anglaise reste fidèle à elle-même, elle continuera ce qu'elle avait déjà commencé avant la guerre. Elle résoudra le problème en imposant des sacrifices étendus à la fortune. Le porteur français de valeurs britanniques serait exposé à payer de lourds impôts à la fois en France et en Angleterre, car il n'est pas certain que l'income-tax soit toujours remboursé aux porteurs étrangers. Ceux-ci seraient donc doublement atteints. Avant de placer de fortes sommes de l'autre côté de la Manche, on fera sagement de calculer le péril des deux taxations. Les personnes qui passeront outre ont le choix entre les Consolidés dont nous avons parlé plus haut, les emprunts de guerre, ou War Loans (3 ½, 4, 4 ½ et 5 %) et quelques fonds hautement réputés comme l'Irish Loan 2 ¾ et le London County Council 3 ½, ainsi que quelques fonds coloniaux.

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La Belgique avait été surprise en pleine prospérité par l'agression allemande. Comme les peuples heureux, jusqu'en 1914 elle n'avait pas d'histoire. Le jeune État belge, qui date seulement de 1830, n'avait jamais connu d'aventures ni de catastrophes. Son passif était donc léger et sa dette avait été employée presque tout entière à mettre le pays en valeur. Il suffit de se souvenir que la Belgique était, par rapport à sa population et à sa superficie, le premier des peuples exportateurs d'Europe, ce qui légitimait l'excellence de son crédit.

On doit penser qu'elle retrouvera cette prospérité après la guerre, quand les dommages qu'elle a subis auront été réparés. Sans doute, ses charges seront plus lourdes. S'il doit y avoir encore des budgets militaires, la Belgique, ayant renoncé à une illusoire neutralité, en aura un. Toutefois sa position spéciale dans la guerre, sa qualité de victime, ont fait que ses dépenses ont été infiniment moindres, tout compte tenu de son importance numérique, que celles des grands États ses alliés.

Si elle continue à être bien gouvernée, la Belgique pourra être encore un des pays les plus heureux du monde. Sa rente 3 %, les rentes nouvelles qu'elle pourra émettre, seront de bons placements. Il faudra seulement se souvenir que, dans le cas d'une guerre nouvelle, la Belgique ne serait plus un État neutre, mais un belligérant comme un autre, exposé aux mêmes risques qu'un autre. En se délivrant des périls de la neutralité, elle en a perdu aussi les bénéfices, c'est-à-dire la garantie des puissances.

Après avoir eu un passé agité, la rente italienne avait fini par prendre rang parmi les meilleures valeurs. L'Italien s'adonne à l'épargne. Profondément méfiant, l'Italien n'achète que de la terre ou le fonds d'État national. D'où la bonne tenue de ce titre qui, jadis placé par larges tranches au dehors, avait fini par être en grande partie rapatrié.

La guerre a laissé les finances italiennes dans une situation obscure et les dirigeants ne dissimulent pas leurs alarmes. Le change défavorable que l'Italie a subi pendant la guerre est à lui seul un sérieux symptôme. Pourtant l'Italie a fait une guerre heureuse et, à bien des égards, une guerre moins dispendieuse que nous. S'il ne lui survient rien de fâcheux à l'intérieur, ses finances pourront se relever, grâce à sa population croissante. Quant à l'extérieur, la diplomatie italienne, malgré son habileté, saura-t-elle conjurer tous les orages amassés sur l'Adriatique? C'est une question.

Un autre risque à courir, c'est le sans-gêne avec lequel l'État italien a coutume de traiter ses créanciers et même les entreprises privées : le rachat léonin des assurances en est un exemple. Nulle part le fameux « fait du prince » n'est plus en honneur, et nulle part l'État souverain ne se sent plus libre à l'égard de ses engagements. L'Italie opère, avec la plus grande désinvolture, des conversions forcées, qui ne sont que des réductions de dettes par le moyen de l'impôt. Le bénéfice du Trésor public est une considération qui prime tout, même le respect des contrats. La « garantie » de l'État italien, qui ne se pique pas, lui, d'être « honnête homme », est donc, à cet égard, sujette à caution : les porteurs de rente convertie et les obligataires français d'un certain chemin de fer de Toscane, pour ne pas prendre d'autres exemples, en savent quelque chose.

Pour ces diverses raisons, nous croyons devoir conseiller aux capitalistes de ne s'intéresser que modérément aux fonds italiens, et, s'ils s'y intéressent, de ne pas s'y éterniser.

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Parmi les puissances orientales qui ont pris part à la guerre, la Russie touche douloureusement le capital français. La déception russe, c'est vingt-cinq ans de notre histoire politique et financière. La cessation de paiements de la Russie s'ajoute à la faillite de l'alliance et elle atteint des centaines de milliers d'épargnants français qui avaient fait confiance à l'allié de leur pays.

En 1905, pendant la première révolution russe, la révolution manquée, nous avons entendu dire à M. Henri Germain, le célèbre directeur du Crédit Lyonnais : « Si la Russie devient libérale, oh! alors, elle est perdue. » La Russie n'est pas seulement devenue libérale : elle ne l'est restée que quelques semaines pour devenir socialiste et tomber dans l'anarchie. Avec le tsarisme, ce qui a disparu, en réalité, c'est le seul gouvernement européen et s'inspirant d'idées européennes qu'ait eu la Russie. Depuis la chute de ce régime, on a pu voir la vérité du mot : « Il n'y a pas de Russie d'Europe. » Le bolchevisme n'est qu'une forme de barbarie asiatique.

La Russie sera-t-elle libérée ou se libérera-t-elle du bolchevisme? C'est possible. Dans ce cas, quelle sorte de gouvernement aura-t-elle? Et si ce gouvernement reconnaissait les dettes de l'ancien régime, serait-il en mesure d'en reprendre le service? Serait-il capable, pour commencer, de rétablir territorialement la Russie telle qu'elle était du temps des tsars, la Pologne et la Finlande, qui ont reconquis leur indépendance, exceptées? Serait-il capable de reconstituer économiquement la Russie pour faire face aux engagements nationaux?

Il suffit de poser ces questions pour se rendre compte que, dans l'hypothèse la plus favorable, la reprise du service normal de la Dette russe ne peut pas être envisagée avant longtemps, si jamais elle doit avoir lieu. Il semble que les possesseurs de fonds russes doivent en tout cas s'armer d'une longue patience.

L'immense faute qu'on a commise en France a été de méconnaître la fragilité politique de la Russie. A l'appel des sociétés de crédit, uniquement soucieuses de toucher leurs commissions, le public français souscrivait aux emprunts russes comme à des valeurs de tout repos. Des personnes prudentes et renommées pour leur sagacité, comme M. Paul Leroy-Beaulieu, se croyaient très modérées en conseillant de ne pas placer plus de 10 p. 100 d'une fortune en fonds russes. L'événement a prouvé que cette proportion était encore trop forte.

Et pourtant le crédit de la Russie n'était pas mauvais. Depuis 1822, date de son premier emprunt extérieur, elle avait toujours fait face à ses engagements. Surtout ses possibilités de développement économique étaient énormes. Aujourd'hui encore, malgré les ruines accumulées par la Révolution, la Russie banqueroutière est dans cette situation paradoxale que ses richesses naturelles représentent infiniment plus que le total de ses dettes. Elle est même à cet égard dans une situation privilégiée par rapport aux autres grands pays européens accablés par leurs dépenses de guerre. Paisible et bien administrée, l'Ukraine, à elle seule, pourrait payer les créanciers de la Russie.

Seulement ces richesses latentes ne sont pas exploitées et ne pourront l'être que quand l'ordre politique aura reparu et aura duré. Or, il est plus que douteux que l'ordre se rétablisse aisément dans toutes ces régions de l'Europe orientale. S'il revient un jour, les porteurs de fonds russes auront entre les mains un papier qui ne sera pas dénué de valeur. Il se peut que l'on voie, à cet égard, des renversements de situation bizarres et tel pourra être en faillite quand la Russie donnerait quelque dédommagement à ses créanciers. Il serait téméraire d'en dire davantage et d'exciter des espérances peut-être injustifiées.

Puisse seulement la leçon russe avoir enseigné aux capitalistes français la méfiance.

Les emprunts finlandais méritent une mention spéciale. Avant la guerre, ils étaient garantis par la Russie. Mais la Finlande avait de bien meilleures finances que l'État russe. Avec la Prusse et la Suède, la Finlande était le seul État européen qui pût mettre en face de sa dette un actif réel, grâce surtout à ses vastes domaines forestiers. Depuis la révolution russe et la proclamation de son indépendance, la Finlande a négligé de payer ses créanciers. Ce ne sont pas les scrupules qui étouffent les peuples libérés et les nationalités nouvelles. Plus tard, si la Finlande fait honneur à sa signature, si sa situation politique s'éclaircit et si elle n'a plus à craindre le voisinage du bolchevisme, les emprunts finlandais pourront, dans une certaine mesure, mériter l'attention.

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Les fonds roumains ont subi une éclipse qui sera probablement passagère. La Roumanie a dû suspendre ses paiements en 1918 lorsque, trahie par la révolution russe, elle a été contrainte de s'incliner devant l'Allemagne et de signer la paix de Bucarest. Sa bonne foi et sa bonne volonté à l'égard de ses créanciers sont hors de question.

Avant la guerre, la situation financière de la Roumanie était très saine. Ses richesses agricoles et pétrolières lui assuraient des revenus abondants. Ses emprunts étaient d'excellentes valeurs qui méritaient d'être acquises par les personnes les plus timorées.

Il convient d'être plus réservé aujourd'hui. Après de dures épreuves, la Roumanie a vu la guerre tourner en sa faveur. Par la réunion de la Bessarabie et de la Transylvanie, son territoire et sa population seront plus que doublés. Elle possède, avec sa monarchie, un gouvernement sérieux et qui paraît stable. Son avenir serait donc séduisant et ses emprunts mériteraient confiance si elle n'appartenait à cette Europe orientale qui est menacée pour longtemps de convulsions. La Roumanie est terriblement isolée. C'est un îlot de civilisation au milieu de la barbarie. Elle aura de la peine à se défendre contre les révolutions sociales et nationales déchaînées autour d'elle. Tant que l'ordre n'aura pas été rétabli en Russie, la sécurité intérieure et extérieure manquera à l'État roumain.

Pour cette raison il est donc fort chanceux d'acquérir en ce moment des fonds de cet État. C'est une spéculation pure. Toutefois, du jour où il apparaîtrait d'une façon certaine que l'Europe orientale s'apaise et retourne à l'ordre et à la tranquillité, les fonds roumains deviendraient séduisants. Nous engageons les capitalistes à surveiller cette éventualité.

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Le coupon des rentes serbes a été payé régulièrement pendant la guerre, grâce aux avances des Alliés. Quoique ruinée, la Serbie a une population paysanne énergique et travailleuse, qui pourrait réparer les désastres de la guerre. Ce pays est malheureusement engagé dans une politique qui n'est pas de tout repos. Il est exposé à toutes les secousses et à toutes les explosions balkaniques qui ne sont pas près de prendre fin et qu'aggravent les problèmes surgis de la décomposition de l'Autriche. L'union de la Serbie avec les Yougo-Slaves détachés de l'Empire austro-hongrois préparerait de nouvelles agitations et de nouveaux conflits. Nous conseillons l'abstention tant pour les emprunts anciens de la Serbie que pour ceux qu'elle pourrait lancer au nom de la Yougo-Slavie ou royaume des Serbes, Croates et Slovènes. Si ce royaume unitaire arrive à se constituer, il annonce trop d'ambitions, il inquiète trop ses voisins (et en premier lieu l'Italie) pour avoir une existence tranquille. Si l'unité ne se fait pas, la Serbie, saignée à blanc par la guerre, sera faible et retrouvera ses ennemis d'hier, l'Allemand, le Hongrois, le Bulgare, sans en compter peut-être d'autres. De longtemps, ce coin de l'Europe ne sera pas un refuge pour les capitaux.

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La Grèce a été un allié de la dernière heure qui a vécu d'ailleurs des subsides et des allocations fournis par les Alliés. L'habile politique de M. Yenizelos n'a pas amélioré ses finances. Et puis, M. Yenizelos n'est pas éternel et qui sait, après lui, ce que deviendra la Grèce? Deux emprunts helléniques seulement sont recommandables, c'est le 2 ½ et le 4 p. 100 gagés sur des recettes d'État et des monopoles, le 2 ½ surtout dont la gestion est confiée à des représentants des grandes puissances sur le modèle de l'administration de la Dette ottomane. Les emprunts futurs de la Grèce qui n'auraient pas de garanties du même ordre seront à écarter purement et simplement.

Quant au Portugal, dont l'histoire financière est peu brillante, l'instabilité politique de ce pays conseille l'abstention complète.

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« Le Japon occupe au point de vue économique la position d'un vainqueur. » Ce mot d'un journal japonais, écrit au lendemain de l'armistice du 11 novembre 1918, est vrai. Pendant toute la durée de la guerre, le Japon s'est préoccupé de limiter sa mise et il y a réussi. Sa situation monétaire est brillante. Il est soucieux de la conserver et de la développer. On pouvait craindre autrefois qu'il ne se laissât entraîner à une politique impérialiste. La prospérité l'a calmé. Il a vu aussi les États-Unis, jusqu'ici dépourvus d'armée, se donner une force militaire, ce qui a pu lui inspirer de nouvelles réflexions. Toutefois la politique de l'Extrême-Orient réserve sans doute bien des surprises. A l'intérieur, il ne semble pas que de gros accidents soient à craindre et la discipline nationale du Japon reste forte. Mais il ne faut pas oublier que sa structure économique et financière est récente et fragile. Le pays est lointain et, somme toute, mal connu et mystérieux. On fera bien de ne s'engager dans ses fonds que pour des sommes limitées.

La surveillance des grandes puissances européennes est la seule garantie des emprunts chinois.

Cette surveillance s'exercera-t-elle toujours avec la même efficacité? Déjà la caution de la Russie n'existe plus. Quant à l'état des finances chinoises, il est déplorable. Sans doute la Chine évoluant pacifiquement deviendrait une force économique de premier ordre. Ses ressources sont immenses. On doit seulement se demander si, prenant conscience d'elle-même, elle ne sera pas sujette à de dangereuses explosions révolutionnaires et nationalistes. Le continent asiatique inquiète déjà les esprits avisés de l'Europe. Il est probable qu'il s'agitera beaucoup au cours de ce siècle-ci. Cet énorme réservoir d'hommes commence à sortir de sa passivité. Tant que l'avenir ne sera pas plus clair, la prudence, pour les capitalistes européens, sera de rigueur.

CHAPITRE VI

EMPRUNTS DES ÉTATS QUI ONT ÉTÉ EN GUERRE AVEC LES ALLIÉS ET DES NOUVEAUX ÉTATS ISSUS DE LA DÉCOMPOSITION DE L'AUTRICHE-HONGRIE

Les fonds allemands. — Fonds autrichiens et hongrois. — Conséquences de la dissolution de la monarchie austro-hongroise. — La distribution de la dette et les nouvelles nationalités. — Raisons de méfiance à l'égard des appels au crédit de la Pologne, de la Tchéco-Slovaquie et de la Yougo-Slavie. — Fonds bulgares. Fonds ottomans. — L'Europe centrale et orientale devra être évitée longtemps par les capitaux.

Ce chapitre sera nécessairement bref, car nous n'avons pas besoin de mettre le capital et l'épargne en garde contre les fonds des États vaincus qui auront à payer les frais de la guerre et qui sont ruinés pour longtemps.

Rares étaient les Français qui possédaient des rentes de l'Empire ou des États allemands, bien que, dans les années qui ont précédé la guerre, des démarcheurs et des banquiers eussent cherché à en écouler chez nous. Les personnes qui avaient succombé à la tentation auront été bien punies d'avoir joué sur le tableau de l'ennemi. A l'avenir, personne ne sera tenté de recommencer.

Le cas est différent en ce qui concerne nos autres adversaires. L'Autriche-Hongrie, la Bulgarie, la Turquie ont trouvé du crédit en France avec l'autorisation du gouvernement, jusqu'à la veille des hostilités, ce qui prouve que le capitaliste doit se méfier de toutes les suggestions des établissements de crédit et même des recommandations officielles. L'Autriche-Hongrie était l'alliée de l'Allemagne, la Bulgarie suspecte, la Turquie peu sûre. Mais les établissements de crédit ne songeaient qu'aux commissions à encaisser. Quant au gouvernement, ou bien il s'aveuglait sur les dispositions de ces pays, ou bien il se servait de l'épargne française et la guidait vers des placements détestables dans l'idée d'amadouer des pays hostiles.

L'épargne française aura fait les frais de cette diplomatie aventureuse. C'est ainsi que, quelques mois avant la guerre, fut lancé en France un emprunt ottoman dont un seul coupon a été payé et qui a donné aux Jeunes Turcs les moyens de préparer la guerre. Peut-être, à Gallipoli, des soldats français, ayant souscrit, eux ou leurs parents, à cet emprunt, ont-ils été frappés des projectiles que leur propre argent avait payés. Quelle monstrueuse ironie!

Les fonds autrichiens et hongrois se trouvaient en quantités sérieuses dans les portefeuilles français avant la guerre. Il faut leur assimiler les obligations des chemins de fer autrichiens, chemins de fer rachetés et dont les titres étaient devenus des titres d'État. Le traité de paix stipule que les arrérages de ces emprunts devront être payés de préférence aux emprunts de guerre, ce qui est une certaine garantie pour les porteurs français. Toutefois la faillite menace l'Autriche et la Hongrie. On peut considérer que la Hongrie, pays agricole, est moins ruinée que l'Autriche bien que les nouvelles frontières qui lui sont imposées diminuent gravement ses ressources.

Cependant une autre question se pose. L'Empire austro-hongrois s'est dissous. L'Autriche et la Hongrie ont été amputées, diminuées dans leur population, dans leur territoire et dans leurs ressources au profit des nouveaux États qui sont nés de la chute de l'ancienne monarchie. L'Autriche et la Hongrie réduites à elles-mêmes seraient donc incapables de faire face à leurs engagements. Le traité a prévu avec raison que les États qui sont nés ou qui se sont agrandis aux dépens de l'Empire déchu devraient prendre leur part des dettes de la communauté, et nous ne nous intéressons, bien entendu, qu'aux dettes d'avant-guerre, les seules dont les titres soient possédés par des Français.

Il se trouvera donc que les porteurs de rente autrichienne seront créanciers à la fois de l'Autriche proprement dite, de la Yougo-Slavie, de la Pologne et de la Tchéco-Slovaquie. Les porteurs de rente hongroise seront créanciers de la Hongrie, de la Yougo-Slavie, de la Tchéco-Slovaquie et de la Roumanie. Comment, dans ces conditions, se fera le service de la Dette? Comment se fera la discrimination? Cela est bien obscur et doit laisser les intéressés perplexes.

Il est en outre à craindre que le crédit de ces nouveaux États, dépourvus d'administration et qui auront tout à créer chez eux, ne soit pas très solide. Ils auront besoin de faire preuve de sagesse et dans leur politique intérieure et dans leur politique extérieure. Malheureusement les symptômes, à l'heure actuelle, ne sont pas très favorables. En outre, la décomposition de l'Autriche a étendu à l'Europe centrale une situation qui ne ressemble que trop à la situation balkanique. Il y a de fortes raisons de craindre l'instabilité du nouvel ordre de choses. Ce que les jeunes nationalités qui viennent de prendre leur essor auraient de mieux à faire, ce serait de se fédérer entre elles. Cette solution équivaudrait à reconstituer l'ancienne Autriche. Si elle doit être admise, il serait bien étonnant que ce ne fût pas après des luttes et des convulsions qui en auraient démontré la nécessité après avoir singulièrement aggravé les dégâts.

Les trois nouveaux États polonais, tchèque et yougo-slave, étant considérés comme nos alliés, ne vont probablement pas tarder à faire appel au crédit international. Nous croyons devoir conseiller la plus grande réserve. Nous avons déjà dit plus haut ce que nous pensions de la Yougo-Slavie. Quelles que soient les sympathies qu'appellent les Tchéco-Slovaques et la Pologne, les Français n'ont plus le droit ni les moyens de faire de la finance sentimentale ni d'aventurer leurs capitaux. Il suffira d'observer que, pour le premier semestre de l'année 1919, la Pologne, sans dette, a déjà un déficit de deux milliards.

D'une manière générale, l'Europe centrale et orientale nous apparaît comme devant être pour longtemps évitée par les capitalistes. L'exemple de la Bulgarie peut servir de leçon. Voilà un pays qui a joui chez nous pendant de longues années d'une popularité inexplicable et qui nous a odieusement trompés. La France ne devra plus être la vache à lait des nationalités nouvelles.

Nous ne nous appesantirons pas sur les anciens emprunts bulgares. Le traité de paix donne à cet égard les garanties nécessaires et usuelles aux intérêts des porteurs. Les personnes qui ne sont pas engagées dans ces titres feront mieux de n'y pas entrer. Le pays est trop peu sûr.

Restent les fonds ottomans. Ce sont peut-être, de tous ceux des États qui ont été nos ennemis, les moins mal protégés. Le caractère international de l'espèce de protectorat qui est imposé à l'Empire turc, joint aux privilèges anciens attachés à quelques-unes des dettes ottomanes, font espérer que les porteurs ne seront pas dépouillés. Néanmoins, la plus grande incertitude plane sur l'avenir de la Turquie comme de tout l'Orient. Ces titres ne peuvent tenter les personnes qui, au goût du risque et de la spéculation, ne joignent pas une certaine connaissance des choses orientales.

Sans développer davantage ces divers points, nous concluons donc, avec le bon sens : on ne prête pas à l'ennemi, on ne prête pas aux vaincus. On ne prête pas non plus à de jeunes États qui n'ont pas encore fait la preuve de leur solvabilité.

CHAPITRE VII

EMPRUNTS DES ÉTATS NEUTRES

Les pays épargnés par la guerre se sont enrichis. — Leurs emprunts sont d'un moindre rapport que ceux des belligérants. — Est-ce le moment d'entrer dans ces valeurs? — Avantages qu'elles offrent encore temporairement. — Examen des six pays neutres d'Europe : Espagne, Suisse, Hollande, pays Scandinaves. — Le Mexique et l'Amérique du Sud. — Nécessité d'une soigneuse discrimination.

Nous entrons ici dans le paradis des fonds d'États. Parmi les peuples qui se sont tenus prudemment à l'écart de la guerre, — nous rangeons dans cette catégorie les Républiques Sud-américaines qui se sont contentées de rompre avec l'Allemagne, — les uns se sont enrichis, les autres, du moins, ne se sont pas couverts de dettes comme les belligérants. Par comparaison, leur situation financière, qui n'était pas toujours de premier ordre, apparaît comme améliorée. Il y a là, pour certains d'entre eux, un trompe-l'œil. On aurait tort de croire que tous les pays qui se sont tenus dans la neutralité ont acquis, par cela même, une solvabilité à toute épreuve.

Les personnes qui avaient observé le principe de la distribution géographique des placements, lorsqu'elles étaient bien tombées, ont été récompensées de leur prudence pendant la guerre. Encore fallait-il bien tomber ou avoir été doué d'une prévoyance rare pour discerner les pays qui échapperaient à une tourmente dont ceux-mêmes qui l'annonçaient ne pouvaient soupçonner l'ampleur. Il y a donc eu plus de chance que de science dans la distribution des portefeuilles les plus judicieusement composés. Il suffit d'ailleurs de consulter les tableaux de placements donnés avant 1914 par les conseilleurs les plus qualifiés pour se rendre compte des erreurs que les plus sages peuvent commettre. Ce qui confirme notre principe essentiel, qu'il ne suffit pas, pour assurer les capitaux, de les répandre sur toute la surface du globe.

D'ailleurs, la roue tourne. Tel État qui vient d'échapper à la guerre et dont la situation paraît enviable subira demain à son tour quelque choc dont il est difficile pour le moment d'apercevoir les causes. Tel autre, au contraire, au sujet duquel les perspectives étaient sombres, semble rester à l'abri des orages. Il y reste jusqu'à ce que son tour arrive. La stabilité et la prospérité sont pour les États ce que la santé est pour l'homme le mieux portant : quelque chose de provisoire.

Essayons de raisonner en ce qui concerne les capitaux et leur besoin accru de sécurité. Les rentiers qui, dans le choix de leurs placements, se régleraient sur leur tempérament personnel en appliquant les données généralement admises autrefois, obéiraient à l'une ou à l'autre des deux tendances suivantes. Hardis, ils parieraient pour le relèvement des États qui ont souffert de la guerre, ils spéculeraient sur la hausse de leurs emprunts. Timorés, ils se réfugieraient dans les titres des États qui ne se sont pas endettés.

Le premier système a des précédents encourageants. L'histoire du XIX^e siècle montre qu'en effet les grandes nations qui ont subi les plus dures épreuves, dont le crédit a paru à un moment donné le plus compromis ou a été le plus discuté, sont parvenues à rétablir leur situation. Elles ont récompensé les prêteurs qui ont eu confiance en elles. Tel a été le cas de l'Italie, dont la solidité financière, aux débuts difficiles de son unité, semblait plus qu'aléatoire. Tel a été aussi le cas de la France. Après 1815, et après 1871, son relèvement a justifié toutes les espérances de ceux qui avaient cru en elle. On cite des spéculateurs qui, à la suite de la première guerre franco-allemande, sont restés dix ans à la hausse sur nos fonds nationaux et dont l'enrichissement s'est fait tout seul à mesure que les forces économiques de la France se reconstituaient.

L'Espagne offre un phénomène du même genre. Les agitations de sa politique avaient longtemps détourné le public de ses emprunts. En 1898, sa guerre désastreuse avec les États-Unis avait failli la conduire à la banqueroute. Pourtant l'Espagne a résisté et ceux qui avaient ponté sur elle au moment où elle était le plus bas ont gagné. Nous connaissons à ce sujet une anecdote symbolique.

Pendant la guerre hispano-américaine, la rente espagnole dite Extérieure, c'est-à-dire payable en or à Paris, était tombée aux environs de 30 francs. On parlait de suspendre les paiements ou, au moins, de les réduire et de recourir à une faillite partielle. Était-ce le moment d'acheter et de courir l'aventure? Les esprits craintifs disaient non. Les amateurs de risque disaient oui. Or, il y avait un ménage français où le mari était timide et la femme aventureuse. La femme conseillait d'acheter de l'Extérieure. Le mari refusait. L'occasion passa. Lentement d'abord, l'Extérieure se mit à remonter : l'Espagne tenait ses engagements. Tous les soirs, dans le journal, Madame lisait les cours. Elle les lisait à voix haute. Madame triomphait et Monsieur était humilié. Par sottise il avait manqué une fortune. Et l'histoire ajoute que, quand l'Extérieure fut au pair, le ménage divorça…

La question est de savoir si ces exemples de relèvement progressif et de guérison rapide sont encore applicables à la situation actuelle. En somme, l'expérience que nous avons du crédit des grands États, tel qu'il s'est constitué dans le monde contemporain, est une expérience étendue sur un temps très court par rapport à la longévité des nations. C'est tout au plus l'espace d'un siècle, beaucoup moins pour de nombreux pays. On ne saurait tirer du fait que, de 1815 à 1914, aucun État important n'a fait faillite et que les pays éprouvés se sont tirés d'affaire, la conclusion que l'échafaudage financier des sociétés contemporaines est indestructible et que ce qui s'est passé au XIX^e siècle recommencera au XX^e.

Pas plus qu'il n'est certain que tous les belligérants se relèveront de leurs plaies, il n'est certain que les États restés neutres de 1914 à 1918 jouiront d'une prospérité éternelle, à l'abri des convulsions et des hasards. Leur bonheur ne doit donc pas faire illusion outre mesure. Le monde nouveau, tel qu'il est sorti de la paix, est trop instable pour qu'on puisse assurer que celui-ci ou celui-là seront toujours exempts des guerres et des révolutions.

Ainsi le rentier irait sans le savoir au devant de nouveaux risques s'il portait inconsidérément sa fortune chez les anciens « neutres ». Il faudra encore choisir entre eux et scruter leur fort et leur faible.

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L'Espagne a été merveilleusement favorisée par la guerre. L'or a afflué chez elle. Sa rente extérieure a largement dépassé le pair. Le change, phénomène inouï, lui est devenu favorable au point que le billet de banque français a perdu plus de 30 p. 100. Les porteurs de rente espagnole, qui semblaient avoir fait un placement aventureux, se sont trouvés au contraire avoir fait une opération excellente.

Tous ces signes veulent-ils dire que l'Espagne jouit d'une prospérité réelle et durable? C'est une autre affaire. L'Espagne, à qui la guerre a apporté une richesse imprévue, souffre d'un malaise politique et social mal défini qui inspire des inquiétudes à tous les observateurs. Rien de net n'est encore sorti de ce malaise, mais c'est un état qui ne se prolongera peut-être pas éternellement. Au cas où une révolution surviendrait, le précédent lamentable de la République espagnole de 1873 n'est pas de nature à rassurer. Les personnes qui détiennent de la rente Extérieure en quantités modérées peuvent conserver leurs titres. C'est un élément de variété dans la composition d'un portefeuille. En acheter à l'heure actuelle (23 p. 100 au-dessus du pair en août 1919) semble bien aléatoire, vu l'obscurité qui entoure l'avenir de la politique espagnole. Par contre, si l'horizon s'éclaircissait, si l'ordre se stabilisait et si un personnel rajeuni venait administrer l'Espagne, ce pays, où il y a encore tant à faire, serait des plus intéressant.

La Suisse n'a pas profité de la guerre. Elle en a même souffert et elle y a beaucoup perdu. Elle a dû accroître sa Dette pour couvrir les dépenses que lui a causées une longue mobilisation, maintenue pendant toute la durée des hostilités. La Suisse n'en est pas moins, par rapport à tous ses voisins, dans une situation enviable, accusée par un change qui ne cesse de lui être favorable. Neutre au point de vue diplomatique et militaire, la Suisse qui, entourée de belligérants, a pu échapper à la guerre, semble avoir fait aussi l'épreuve de sa résistance à la révolution. Les tentatives de bolchevisme qui ont eu lieu à Zurich ont été réprimées et l'attitude de l'ensemble de la population, dont l'esprit est parfaitement sain, permet de penser que ces tentatives, si elles se renouvelaient, seraient vouées au même échec.

Les rentes suisses 3 et 3 ½ cotées à Paris, ainsi que les emprunts des principaux cantons, offrent de sérieuses garanties. Leur rendement est médiocre étant donné le loyer courant de l'argent. Elles promettent du moins de la sécurité quant au capital, surtout pour les séries les plus anciennes amorties par tirage régulier, comme les chemins de fer fédéraux 3 ½ 1899–1902.

La Hollande, elle aussi, a miraculeusement échappé à la guerre. Ce sage pays aurait une apparence bien trompeuse s'il devait connaître des bouleversements intérieurs. Ses rentes ont le défaut d'être rares et chères.

Nous arrivons, en remontant vers le Nord, au groupe Scandinave. Avec ces trois royaumes s'achève la liste des États européens restés neutres. Tous trois jouissent d'un excellent crédit. Leur politique intérieure et extérieure est paisible. Le Danemark, dont la prudence à l'égard de l'Allemagne a été remarquable, recouvre le Slesvig et par là accroît ses ressources. La Norvège a souffert de la guerre sous-marine. Mais sa flotte marchande, quoique diminuée, lui a valu et lui vaudra encore de beaux bénéfices. Sa situation financière est bonne et l'épargne s'y développe d'une façon constante.

La statistique officielle des Caisses d'épargne de Norvège, pour l'année 1917 montre combien la prospérité nationale a augmenté pendant les années de guerre. L'ensemble des dépôts opérés dans les caisses d'épargne de 65 villes et de 476 communes de la campagne, a augmenté d'une manière inconnue jusqu'alors. Le capital déposé était en 1900 de 300 millions, en 1910 de 500 millions, en 1915 de plus de 720 millions, en 1916 il dépassait 950 millions, et en 1917 il atteignait presque 1.250 millions de couronnes. Pendant 7 ans, de 1910 à 1917 les dépôts ont donc augmenté d'environ 750 millions. Pour avoir une idée tout à fait complète de cet accroissement de la prospérité norvégienne, il faudrait aussi connaître le montant des capitaux déposés dans les banques privées. Il est probable, dans ces conditions, que les Norvégiens rachèteront et rapatrieront leurs emprunts nationaux qui sont ainsi assurés d'une certaine stabilité sur les marchés extérieurs.

Quant à la Suède, elle est, comme nous l'avons déjà dit, un des rares États du monde qui possèdent un riche patrimoine productif, et son actif (composé en particulier de célèbres mines de fer), balance presque son passif.

C'est peut-être la Suède pourtant dont la politique intérieure laisserait le plus à désirer et serait exposée à des surprises et à des secousses, sa dynastie étant très discutée et combattue. Toutefois le bolchevisme a vainement essayé de s'introduire dans les pays Scandinaves. En sorte que les fonds danois, norvégiens et suédois, les deux premiers surtout, lorsqu'il est possible de s'en procurer (car il est devenu assez rare, depuis quelque temps, que les porteurs s'en dessaisissent) peuvent être acquis, eux aussi, pour leur sécurité plus que pour leur rendement.

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Parmi les États de l'Amérique centrale et de l'Amérique méridionale, quelques-uns, suivant le conseil donné par le président Wilson, avaient rompu avec l'Allemagne. Même parmi ceux-là, aucun n'a réellement participé à la guerre. On peut donc les considérer tous également comme étant restés dans la neutralité. Mais à d'autres égards, et pour apprécier leur crédit respectif, de profondes différences s'imposent.

Les Républiques de l'Amérique du Sud ont souvent mal récompensé la confiance que l'Europe mettait en elles. Le défaut des pays neufs et sans richesse acquise, c'est qu'ils sont voués pendant longtemps à l'instabilité économique, sujets à des crises. Ayant sans cesse besoin de capitaux étrangers pour mettre leurs richesses en valeurs ils sont exposés à la faillite dès que ces capitaux leur manquent. L'Europe ne devant plus être d'ici plusieurs années en état de les alimenter, ces crises se reproduiront, à moins que les États-Unis ne jouent le rôle de banquier. Enfin, parmi les Républiques sud-américaines, plusieurs ne sont pas encore sorties de l'ère des agitations politiques et de l'administration défectueuse. C'est ce qui explique le long martyrologe des emprunts de ces pays, entre lesquels il importe de distinguer soigneusement.

Le Mexique est celui qui a valu à ses créanciers la déception la plus cruelle. Pendant la longue et bienfaisante dictature de Porfirio Diaz, le Mexique s'était élevé à un degré de prospérité remarquable. Il était entré dans la société des États les plus civilisés. Il a suffi de la chute du dictateur pour ruiner l'œuvre de Porfirio Diaz et, depuis, l'histoire du Mexique n'a plus été que celle d'un vaste brigandage. Aucun coupon n'a plus été payé : c'est le pendant du bolchevisme russe, et la France a, là-bas, trois milliards en souffrance.

Après avoir laissé l'anarchie mexicaine se développer, si même ils ne l'ont pas vue d'un œil favorable, les États-Unis semblent changer d'attitude. Sous leur influence, l'ordre pourra se rétablir au Mexique. Il pourrait devenir intéressant, dans cette attente, d'acquérir quelques valeurs mexicaines (rentes 4 %, obligations des chemins de fer fédéraux.) Toutefois il conviendrait de n'en acquérir qu'avec modération. Le Mexique ne retrouvera pas du jour au lendemain son équilibre. Et si les États-Unis y rétablissent l'ordre, il n'est pas certain que ce soit pour payer tout de suite et intégralement l'arriéré dû aux porteurs européens.

Mêmes observations en ce qui concerne Haïti. La mainmise américaine sur ce pays, qui a suspendu ses paiements en 1915, ne paraît qu'une affaire de temps. Toutefois l'achat des trois séries de rentes haïtiennes cotées à la Bourse de Paris et qui ont atteint en 1919 des cours élevés reste dans une large mesure une opération spéculative car le service de la dette est toujours en souffrance.

Nous passons sur les petits États de l'Amérique centrale qui, presque tous, n'ont apporté que des déboires à leurs créanciers, pour en venir tout de suite à l'Amérique du Sud.

Le Brésil, avec ses immenses ressources et un gouvernement remarquablement abondant en hommes distingués, n'en est pas moins le type du pays sud-américain voué aux crises économiques parce qu'il dépend de ses récoltes. Le café, qui constitue sa principale exportation, est soumis à des variations brusques et considérables. D'où l'instabilité des budgets brésiliens. Ce n'est pas sans raison que ses créanciers avaient stipulé autrefois la création d'un emprunt privilégié, dit Funding, dont l'intérêt est servi avant celui de toutes les autres séries. Cette garantie se traduit par les cours toujours supérieurs du Funding ancien (il en a été émis un nouveau par la suite, ce qui constitue une sorte de supercherie à laquelle il importe de ne pas se laisser prendre). Pour tant faire que d'acheter du brésilien, il est préférable de se porter sur le Funding authentique.

Le Brésil est un État fédéral dont les États particuliers, jouissant d'une large autonomie, sont loin d'avoir tous des finances excellentes. Ils sont aussi responsables de leurs propres dettes. L'expérience a prouvé que leurs emprunts étaient peu sûrs et il convient de s'en écarter.

L'Uruguay, qui s'adonne à l'élevage, a depuis un certain nombre d'années une existence calme et prospère. Après avoir fait banqueroute autrefois, il procure des satisfactions à ses bailleurs de fonds par un service ponctuel de sa dette, d'ailleurs proportionnée à sa population restreinte, bien que, pendant la guerre, il ait suspendu les amortissements promis a ses créanciers. Toutefois, sauf accident imprévu, son 3 ½ et ses 5 p. 100 paraissent, à faible dose, recommandables pour un portefeuille abondant.

C'est principalement au blé que la République argentine doit sa richesse. Son budget dépend donc aussi de ses récoltes. Son passé financier n'est pas encourageant, car elle a fait une faillite en 1891 et une autre, partielle, en 1900. Mais, depuis, son crédit s'est relevé. Pour le moment, la somme de ses emprunts ne paraît pas excéder ses ressources normales[3]. On peut craindre seulement pour l'Argentine quelques troubles sociaux dont Buenos-Aires a déjà présenté les symptômes.

[3] Même réserve que pour le Brésil en ce qui concerne les emprunts des États particuliers.

Il serait faux, en effet, de s'imaginer que le continent sud-américain fût à l'abri des bouleversements que connaît l'Europe, et même à l'abri de la guerre. Il n'y a pas encore si longtemps que le Chili, le Pérou et la Bolivie ont soutenu entre eux de longues luttes dont le souvenir n'est pas éteint et qui ont menacé récemment de se rallumer. Il est prudent de ne pas entrer dans les fonds de ces États, quoique l'ouverture du canal de Panama leur apporte beaucoup de promesses. D'ailleurs si un emprunt bolivien est coté à Paris (ne pas oublier que la Bolivie, semblable à son voisin le Paraguay, n'a pas accès à la mer) les valeurs péruviennes et chiliennes ne sont cotées qu'à Londres. Mieux vaut les y laisser.

Il en est de même pour l'Équateur, la Colombie et le Venezuela, qu'il s'agisse des emprunts existants ou futurs de ces pays agités et dont les finances sont informes ou précaires.

CHAPITRE VIII

UN ÉLÉMENT DES FORTUNES FRANÇAISES EN DANGER : LES ACTIONS DE CHEMINS DE FER

Illusion du public quant à la prospérité des compagnies. — Elles sont écrasées par leurs charges financières, fiscales et sociales. — Elles n'ont pas la liberté de leurs tarifs et le terme des concessions approche. — L'actionnaire garde tous les risques et ne touche qu'une faible part des bénéfices, quand il y en a. — Situation et avenir des six grandes compagnies françaises. — Le rachat est un soulagement et un bienfait : exemple de l'Ouest. — Cas des chemins de fer algériens. — Les rachats futurs seront-ils aussi avantageux?

L'exemple des actions de chemins de fer illustre d'une manière éclatante — et douloureuse pour les porteurs de ces vénérables titres de « pères de famille » — tous nos précédents exposés sur le processus d'après lequel les détenteurs de la « fortune acquise » risquent de se voir dépouillés légalement, normalement et morceau par morceau, à la manière dont les artichauts sont effeuillés.

Les actions des chemins de fer français — nous parlerons plus loin des actions des chemins de fer étrangers — ont joui pendant de longues années d'une vogue exceptionnelle, avant et après les célèbres conventions de 1883. Elles ont longtemps figuré, elles figurent même encore à la place d'honneur dans le portefeuille des rentiers les plus timorés. Il faut croire que ces rentiers n'ont jamais lu ni le cahier des charges ni le bilan des compagnies, sinon la capitalisation de faveur, la capitalisation déconcertante de ces titres ne s'expliquerait pas. Il est tout à fait extraordinaire, par exemple, de constater qu'en 1900, année de l'Exposition universelle, les actions de nos grandes compagnies de chemins de fer s'étaient capitalisées exactement au même taux que leurs obligations. C'est-à-dire qu'en réalisant son bénéfice sur ses actions Nord, Lyon, Orléans ou autres, et en acquérant, en échange, des obligations de ces mêmes compagnies, un capitaliste prévoyant et calculateur, sans diminuer le moins du monde son revenu, sans changer la nature de son placement, eût stabilisé une large part de sa fortune. Cette équivalence entre les actions et les obligations avait duré en effet assez longtemps pour suggérer et pour permettre l'exécution du plus indiqué, du plus judicieux des arbitrages. Pour ceux — et ils sont légion — qui ne s'y sont pas résolus au bon moment, la plus-value des actions de chemins de fer sera restée fictive et théorique, car les cours fabuleux qui étaient cotés aux environs de l'année 1900 sont loin et ne reparaîtront jamais.

Il est incroyable, mais vrai, que des milliers d'actionnaires des chemins de fer français, composés en immense majorité de pères de famille prudents, économes, et disposés à se prendre pour de vigilants administrateurs de leur bien, auront négligé de profiter d'un mouvement spéculatif pour convertir en obligations leurs actions de chemins de fer, alors que cette opération si simple eût consolidé leur situation d'une manière inespérée. Le mot d'ineptie n'est pas trop fort pour caractériser une pareille indifférence, une insensibilité aussi complète à l'intérêt le plus évident.

En effet, depuis cette occasion perdue, — chance suprême mise par la spéculation à la portée des classes moyennes, — les cours des actions de chemins de fer, à force de se déprécier, ont fait subir au portefeuille de leurs détenteurs des pertes telles, que seules, des valeurs de troisième ordre étaient réputées jadis pouvoir offrir à la baisse un champ aussi considérable. Songez en effet que les actions du célèbre réseau Paris-Lyon-Méditerranée, après avoir valu près de 2 000 francs en 1900, n'en valaient plus que 1 200 environ en juillet 1914, soit une chute de 40 p. 100! Or, dans le même temps, les cours des obligations de la même Compagnie n'avaient guère baissé que de 15 p. 100, étant revenues de 485 francs à 410. Pendant la guerre, le cours moyen de l'action est tombé aux environs de 700 francs tandis que l'obligation a rarement fléchi, et de peu, au-dessous de 320. Encore ces obligations ont-elles la promesse d'un remboursement au pair dans un délai qui peut être rapproché par une chance heureuse aux tirages annuels. On voit ainsi, par un nouvel exemple, l'avantage que l'on trouve à placer son capital à l'abri des fluctuations et des aventures en cherchant un refuge dans les valeurs à revenu fixe, soutenues par un amortissement régulier, sans attendre, pour prendre cette résolution salutaire, que les crises soient survenues.

Mais, en 1900, selon l'illusion régnante et à peu près universelle, le loyer de l'argent ne pouvait manquer de s'abaisser d'une façon régulière. Les économistes, les financiers, le public, les savants et les ignorants, tout le monde était convaincu que le taux de l'intérêt devait continuer à décroître et ne manquerait pas de s'établir à 2 ½, sinon même à 2 %. La ville de Paris, vers cette époque, n'avait-elle pas émis, en effet, un emprunt de ce dernier type[4]? On s'imaginait donc que celles des compagnies de chemins de fer qui se sont réservé la faculté de rembourser leur dette par anticipation (ce sont les Compagnies de Lyon et d'Orléans), ne tarderaient pas à procéder à la conversion en 2 ½ ou 2 ¾ de leurs obligations 3 p. 100. On s'imaginait aussi que le cours des obligations des autres compagnies, les obligations inconvertibles, devant se fixer à tout jamais au-dessus du pair, le porteur serait par conséquent exposé à subir une perte chaque fois que, par le jeu de l'amortissement, ces obligations seraient remboursées à 500 francs. C'est justement le contraire qui s'est produit.

[4] Dans les dernières années du XIX^e siècle, les compagnies de chemins de fer pouvaient émettre, elles aussi, des obligations du type 2 ½. Depuis 1910, elles ont dû se résoudre à revenir au type 4 p. 100. Les voici présentement à 5.

Pendant ce temps, on pensait que les actions de chemins de fer offraient de vastes espérances de plus-value et d'augmentation de bénéfices. On se reposait d'une part sur la garantie de l'État ; on se leurrait de l'autre sur la possibilité d'accroître les dividendes. Ce faux calcul, dont l'excuse est qu'il partait d'une erreur et d'une illusion presque générales, aura coûté cher aux personnes qui seront restées fidèles à ces titres, pour la seule raison qu'ils possédaient l'estime de la bourgeoisie française et parce qu'on se souvenait qu'ils avaient enrichi la première génération de leurs détenteurs. En sorte qu'on ne prenait même plus la peine de les étudier, tant leur bonne réputation les rendait supérieurs à toute analyse et à tout examen.

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Cependant, il n'eût pas été difficile, moyennant un peu d'attention, au capitaliste le moins familier avec la comptabilité complexe des Sociétés par actions, de découvrir les graves faiblesses des compagnies de chemins de fer.

La première de ces faiblesses, il n'est même pas exagéré de dire la première de ces tares, avait été signalée à l'attention du public, il n'y a pas moins de soixante ans, par le célèbre Manuel du spéculateur à la Bourse, ouvrage de Proudhon, ce singulier génie, fait à la fois de clartés et de nuages.

En 1855, c'est-à-dire aux origines de la constitution des six grands réseaux et du régime sous lequel se trouvent encore les compagnies, Proudhon remarquait déjà que le caractère principal de la gestion des chemins de fer français était de vivre d'emprunts et de couvrir non seulement les travaux neufs, mais encore le renouvellement de la voie et le renouvellement du matériel roulant, au moyen de continuelles émissions d'obligations. Le principe n'a pas changé depuis le temps où Proudhon faisait cette remarque. Les emprunts à jet continu n'ont pas cessé d'être la méthode d'administration des compagnies de chemins de fer, qui n'achètent pas une locomotive sans contracter une dette nouvelle et qui ne mettent pas un fourgon au rebut sans garder la charge de l'intérêt et de l'amortissement du capital emprunté pour l'acquisition de cet objet de première nécessité.

Un industriel ordinaire, une société quelconque qui emploieraient de pareils procédés iraient droit à la ruine et seraient jugés avec la dernière sévérité. Mais, pour la bourgeoisie française, les compagnies de chemins de fer sont au-dessus de la critique. Leurs actions bénéficient d'une vieille renommée. Le portefeuille des pères de famille en est rempli… Telle est, jusque dans les affaires d'intérêt, la force de l'habitude et la puissance de la tradition.

Deux exemples vont tout de suite fixer les idées du lecteur sur la gestion financière des grandes compagnies et les alarmes que les capitalistes prévoyants doivent en concevoir.

Voici la plus prospère de toutes les compagnies, celle à qui s'attachent le nom, l'autorité, le prestige financier des Rothschild : la puissante Compagnie du Nord. Nous ne parlons même pas de sa situation financière présente ni des pertes terribles que la guerre lui a fait subir par la destruction d'une si large partie de son réseau. Mais, pour l'exercice 1913, comme pour les exercices précédents, les chemins de fer du Nord avaient eu recours au crédit public et ne lui avaient pas demandé moins de 87 880 000 francs, somme qui correspondait alors à une charge annuelle supplémentaire d'environ 4 400 000 francs jusqu'à la fin de la concession. D'avance, le Nord avait donc engagé pour 4 400 000 francs ses recettes supplémentaires à venir. Que sera-ce pour les emprunts que nécessite la guerre!

Cependant, pour le même exercice 1913, le bénéfice distribuable de la Compagnie (y compris celui des lignes nord-belges) n'avait atteint que 30 millions en chiffres ronds. C'est-à-dire que, si les chemins de fer étaient une industrie comme une autre, les bénéfices réalisés par le Nord en 1913 n'auraient pas suffi à ses besoins normaux.

Le cas est le même pour le réseau de l'Est. Ce réseau s'était fait remarquer dans les années qui ont précédé la guerre par l'augmentation considérable de recettes que le développement industriel de la région qu'il dessert (et en particulier l'essor du bassin de Briey), lui avait permis de réaliser. Les recettes de l'Est s'étaient accrues de plus de 100 millions depuis le commencement du siècle. Aussi la Compagnie avait-elle pu rembourser à l'État, tranche par tranche, toute la dette constituée durant les années mauvaises au titre de la garantie d'intérêt. Enfin, en 1914, année suprême, la Compagnie avait pu relever son dividende, très modestement, il est vrai, et de la très pauvre somme de 2 francs : mais les actionnaires, depuis longtemps, n'avaient reçu pareille aubaine et s'étaient estimés heureux. S'ils y avaient regardé de près ils auraient vu combien cette pièce de 2 francs elle-même était précaire!

L'exercice 1913 avait marqué pour la Compagnie de l'Est l'ère de ce qu'on appelle la « liberté des dividendes ». Nous verrons à un autre endroit les étroites limites de cette liberté. Pour le moment, ce qu'il importe de remarquer, c'est que, dans une année considérée comme une année prospère, l'Est avait dû, pour satisfaire aux besoins de son réseau, emprunter une somme de 80 millions en chiffres ronds, correspondant à une annuité d'environ 4 millions et demi, pour le service des intérêts et de l'amortissement. L'année précédente, l'appel au crédit et la charge corrélative avaient été presque exactement pareils. Il n'y avait donc pas de raison pour, que, au cours des années suivantes, et en admettant même que la guerre ne fût pas survenue, la nécessité de recourir à l'emprunt ne fût pas demeurée la même : le rapport l'annonçait d'ailleurs en toutes lettres. Et comment, en vérité, la Compagnie des chemins de fer de l'Est eût-elle suffi à 80 millions de dépenses obligatoires avec un bénéfice net de 25 millions environ? Même en supprimant et le dividende réservé et le modeste dividende supplémentaire de 2 francs, elle fût restée bien loin de compte!

L'emprunt et toujours l'emprunt : voilà donc la loi vitale des chemins de fer français. C'est pourquoi l'on conçoit sans peine les alarmes qui assiègent les administrateurs des compagnies de chemins de fer et qui sont exprimées chaque année par eux, sous une forme plus ou moins sibylline, aux Assemblées générales. A mesure que la durée de la concession s'abrège et se rapproche de son terme (il ne reste plus que trente-cinq ans à courir pour le Nord), la dette s'enfle et le service, aggravé par les droits de timbre grandissants, en devient plus onéreux et plus lourd. Ainsi, la Compagnie de l'Est, en dix années, avait vu, pour les « dépenses de premier établissement », son passif s'accroître d'un demi-milliard, en dépit des amortissements régulièrement pratiqués sur les obligations antérieurement émises. Où, quand et comment s'arrêtera cet endettement prodigieux que la guerre aura aggravé dans des proportions incalculables? On dira que les compagnies continuent, conformément aux engagements qu'elles ont pris, à amortir leurs emprunts antérieurs. Mais il y a longtemps qu'elles empruntent beaucoup plus qu'elles ne remboursent et leur dette ne diminue jamais. Si l'Est, par exemple, avait remboursé pour 23 millions de francs d'obligations anciennes en 1913, il en avait émis pour 80 millions de francs de nouvelles. De plus, les annuités libérées par les remboursements, sont destinées, comme on le sait, à accroître la masse réservée aux amortissements annuels, suivant les tables d'amortissement. On voit donc que la dette nouvelle de 80 millions contractée dans l'année 1914 est restée tout entière, intérêts et principal, comme les dettes précédentes, à la charge de la Compagnie, puisque la somme affectée au paiement des arrérages sur les obligations remboursées et annulées, doit servir à rembourser et à annuler une plus grande quantité des obligations restantes, et ainsi de suite, de manière à assurer le remboursement intégral de tous les emprunts avant la fin de la concession.

Il apparaît ainsi que l'industrie des chemins de fer, en France, est une industrie d'un genre tout à fait spécial, et qui ressemble fort à celle des Danaïdes condamnées à remplir un tonneau sans fond. D'une part les compagnies ont et doivent avoir continuellement recours à l'emprunt et leur dette obligataire ne cesse de s'enfler. D'autre part, elles n'exploitent qu'à titre de concessionnaires des réseaux qui, au terme de la concession, doivent revenir gratuitement à l'État. La concession, c'est la fameuse « peau de chagrin » de Balzac. Elle se rétrécit chaque année. Pendant ce temps la dette s'enfle et, quel que soit le génie d'économie qu'on y pourra mettre, elle ne peut manquer de s'enfler encore, sous peine, pour les travaux d'art et les voies, de tomber en ruines, pour le matériel de se délabrer.

Au point de vue strictement financier, et par les lois mêmes de leurs contrats, les compagnies de chemins de fer sont donc placées dans une situation on ne peut plus alarmante pour l'avenir.

Il est question, il est vrai, depuis quelque temps, de les aider à sortir de ces soucis qui pourraient devenir bientôt des embarras et qui sont un principe de ruine. Divers projets ont été agités. L'État autoriserait les compagnies à émettre des obligations remboursables en cinquante années (comme le sont déjà les obligations de l'Ouest-État), c'est-à-dire après l'expiration des concessions. Il est assez probable qu'il faudra bien, tôt ou tard, adopter ou cette solution-là ou une autre du même genre, à moins qu'on ne désire voir les compagnies succomber sous le fardeau[5]. Mais le texte du cahier des charges est formel : les réseaux doivent revenir à l'État en pleine et entière propriété et libres de toute dette et engagement. Tout ce que l'État accorderait aux compagnies dans cet ordre d'idées serait donc générosité pure, et il y a peu de chances pour que, l'État voulût-il être généreux, l'opinion et le Parlement le lui permissent. Il faudrait donc très certainement que les actionnaires se résolussent à payer par quelque nouveau sacrifice le soulagement qui leur serait accordé. Et pourtant, des sacrifices, il ne leur reste plus le moyen d'en faire beaucoup!

[5] Le président du conseil d'administration de l'Est, à l'assemblée générale de 1914, a fait remarquer aux actionnaires que leurs charges d'intérêt et d'amortissement qui ressortaient, en 1907, à 4,68 par obligation, ressortaient à 5,21 en 1913. D'autre part, M. Félix Chautemps, député, dans son rapport sur les chemins de fer, calculait ainsi la progression de la charge imposée pour le service d'un emprunt à 4 p. 100 :

7, 8, 12 p. 100! Et c'était des chiffres d'avant-guerre! Aujourd'hui, il faudrait au moins les doubler. Ce serait l'écrasement pur et simple du budget des Compagnies, l'impossibilité pour elles d'entretenir les réseaux. Pour peu que l'État y mît de mauvaise volonté, les Compagnies se verraient exposées à cette alternative : la ruine ou la déchéance.

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En effet, les compagnies de chemins de fer auront été les premières et naturelles victimes des réglementations qui tendent à accroître la part du travail et à réduire celle du capital. Cette espèce de lente évaporation des capitaux, cette consomption des revenus et bénéfices divers dont nous avons montré plus haut la marche, ne pouvait manquer de s'exercer avec une rapidité et une gravité particulières sur une industrie qui occupe un personnel considérable, qui se trouve sous le contrôle direct de l'État et qui, en outre, est privée de la liberté de fixer ses tarifs. Ceux-ci, il est vrai, ont bien été relevés pendant la guerre : mais, en contre-partie, les compagnies ont dû assumer des charges nouvelles et cette augmentation des tarifs ne suffit déjà plus. En d'autres termes, les compagnies sont ligotées, prisonnières. Aucune issue ne leur est offerte, sinon des procès dont la solution est lointaine et douteuse, quand elles se croient fondées à prétendre que l'intervention du législateur a été inique et abusive, ou même quand des pertes immenses leur ont été infligées par un cas de force majeure comme la guerre.

C'est ce qui s'était produit déjà pour le régime des retraites que le Parlement avait imposé aux compagnies en 1909 et 1911. Ce régime, chose très remarquable, était infiniment plus favorable aux travailleurs de la voie ferrée que celui des retraites ouvrières de droit commun dont l'État assure lui-même le service, et il y a là un symptôme à retenir. Il apparaît d'abord que l'État est disposé à se montrer plus exigeant pour les autres que pour lui-même. Et puis, au lieu d'être à l'uniformité, l'avenir ne serait-il pas aux privilèges? Déjà il est à remarquer que les ouvriers mineurs ont obtenu des avantages particuliers, un traitement spécial, qu'ils s'efforcent de développer et d'améliorer encore. Le cas des cheminots est le même : c'est l'image d'un socialisme pratique et sans doctrine, où les travailleurs organisés se procurent, à l'aide des Parlements, des conditions d'existence confortables et durables à l'intérieur et sur les produits de l'industrie même qui assure leur subsistance. Il est probable que cette tendance, qui est celle de l'incorporation du prolétariat à la profession, ira en croissant et en se précisant. Les dividendes et les intérêts du capital s'en ressentiront dans une sérieuse mesure. Certaines branches de l'industrie, qui ne sont pas encore atteintes par des réglementations de cette nature, le sentent si bien qu'elles dissimulent de leur mieux leurs bénéfices pour que l'intervention de l'État les épargne ou les ménage. Tel est le cas, notamment, de la grande métallurgie française, si prospère depuis quelques années. Nous serions surpris, si, un jour ou l'autre, la grande métallurgie n'était pas frappée par le même genre de contrainte que les charbonnages et les compagnies de chemins de fer ont déjà subi, et n'ont pas fini de subir.

Les Compagnies ont déclaré que leur bon droit ne faisait pas de doute et que le Conseil d'État ne manquerait pas de leur allouer une indemnité pour le préjudice que les lois de 1909 et de 1911, relatives à la Caisse des Retraites, leur ont porté. C'était également, nous le savons, au moment du vote, l'avis de certains parlementaires qui, tout en ayant approuvé ces lois par nécessité politique et sociale, restaient imbus du vieux principe du respect qui est dû aux contrats. Assurément, si les Compagnies devaient obtenir gain de cause dans cette affaire, et dans toutes celles du même genre qui se sont succédé depuis, ce serait pour elles non seulement un dédommagement appréciable, mais encore un heureux précédent. Toutefois rien n'est plus douteux. L'ancienne notion de la sainteté et de l'inviolabilité des contrats, qui s'imposait jadis même à la puissance publique, s'obscurcit de jour en jour. Dans les Assemblées, le vieil esprit juridique de la bourgeoisie française s'affaiblit. La guerre a habitué les esprits à l'idée de la réquisition et le Trésor public a déjà tant de charges! Quant au Conseil d'État, juge suprême des différends de cette nature, son indépendance est restée jusqu'ici au-dessus de tout soupçon. Mais qui oserait affirmer que les tribunaux administratifs eux-mêmes ne finiront pas par refléter et par exprimer les idées du gouvernement et de l'opinion publique, dont ils sont, en définitive, l'émanation?

Les formidables augmentations de dépenses de toute sorte que les Compagnies ont dû subir du fait des hostilités rendent d'ailleurs leur situation financière tellement incertaine, que les administrateurs, au fond d'eux-mêmes, doivent se demander comment ils en sortiront. Il convient d'ailleurs de s'attendre à des aggravations progressives de leurs charges de toute nature, en particulier par les relèvements des salaires du personnel et l'accroissement constant de ce même personnel, qu'entraînent les améliorations et les adoucissements des conditions de travail.

Il serait donc sage et prudent d'envisager comme un fait accompli et à peu près définitif, une réduction considérable des bénéfices des chemins de fer français. Cette réduction, exprimée par ce qu'on appelle le coefficient d'exploitation, c'est-à-dire le rapport des dépenses aux recettes, suivait déjà depuis une dizaine d'années avant la guerre, une marche alarmante. C'est un phénomène, nous le verrons tout à l'heure, qui n'est pas particulier aux réseaux français. Mais il est peut-être plus grave pour les actionnaires de nos réseaux que pour les actionnaires des réseaux étrangers, en raison du régime spécial de nos chemins de fer et, en particulier du régime des concessions qui interdit de compter sur l'avenir. De 1950 à 1960, l'heure de la mort sonnera pour toutes les grandes compagnies. Les actionnaires qui n'auraient pas la curiosité de rechercher ce qui, à cette époque, leur adviendra à eux-mêmes ou à leurs héritiers, feraient preuve d'une impardonnable incurie.

Prenons l'exemple du Paris-Lyon-Méditerranée dont les recettes brutes étaient considérables avant 1914 et ne cessaient de s'accroître. Mais, quand on y regardait de plus près, on s'apercevait que, dans le même temps, les dépenses s'étaient parallèlement accrues, en sorte que, le coefficient d'exploitation ayant passé de 47 à 57 p. 100, le bénéfice net était resté stationnaire. La Compagnie encaisse et manie des sommes considérables (près de 600 millions en 1913). Son budget en était venu alors à approcher le budget de l'État belge ; il égalait, s'il ne le dépassait pas, celui de la République Argentine, et tout cela sans profit pour les actionnaires, dont le dividende actuel reste à la merci des événements, depuis surtout que la garantie d'intérêts (qui expirait pour le Nord et le Lyon en 1915) ne leur est plus assurée. Ce dividende réservé qui, pour le P.-L.-M., était de 55 francs, a été réduit à 40 francs pendant la guerre. Encore ce dividende est-il entièrement fictif. En 1919 il n'a pu être distribué que grâce à une émission d'obligations autorisée par l'État, le déficit total étant de 212 millions. Les actionnaires du P.-L.-M. en sont donc réduits à emprunter pour assurer le service de leur dette, et ils empruntent encore pour se voter à eux-mêmes un dividende! Nous le répétons : c'est un gouffre.

Ainsi la progression des recettes n'influence pas le revenu des actionnaires, qui reste immobile, quand il n'est pas menacé de diminution. Il ne faudrait pas trop compter à cet égard sur le renouveau d'activité et de prospérité qui suivra la guerre, car les prix du charbon et de toutes les matières resteront longtemps ruineux. En admettant même que les compagnies pansent leurs plaies, il y a une raison majeure et trop souvent oubliée (si elle n'est pas ignorée) pour que les bénéfices, s'il en survenait par hasard de supplémentaires, échappent aux actions. En effet, les cahiers des charges stipulent que l'État est appelé au partage des bénéfices dans la proportion des deux tiers, dès que le dividende réservé se trouve dépassé. Pour l'Est, par exemple, sur un excédent de revenu de 7 millions, on constate que l'État, en vertu des récentes conventions, avait pris 4 700 000 francs et qu'il n'est demeuré que 2 350 000 francs aux porteurs d'actions (1914).

En d'autres termes, toutes les mauvaises chances restent aux actionnaires. Quant aux chances favorables, elles sont considérablement réduites par le fait que l'État s'est adjugé la part du lion.

Voilà la situation vraie et que les intéressés auront profit à méditer. Nous n'avons pas à examiner dans ce livre le bien-fondé de ces clauses de partage et des droits que s'attribue l'État. Nous renseignons les capitalistes, sans plus. Et il est bien certain que, dans des conditions pareilles, les actions de chemins de fer constituent des valeurs industrielles singulièrement aléatoires et totalement dépourvues d'attrait. Il est singulier, nous le répétons, qu'on ne le sache pas davantage.

Au surplus, il est impossible de dissimuler que le personnel dirigeant des compagnies a pris une lourde responsabilité vis-à-vis des actionnaires, en acceptant et en leur faisant accepter les fameuses conventions de 1883. Les actionnaires sentaient bien alors que leur intérêt était de laisser l'État racheter les compagnies, puisque l'État voulait modifier les contrats existants et construire des lignes nouvelles, dont l'improductivité était d'avance certaine. Cette opinion très juste des actionnaires s'était même exprimée nettement à l'assemblée extraordinaire du P.-L.-M. du 24 décembre 1883, où un tiers des actionnaires présents refusa de ratifier la convention : cette opposition était grandement justifiée, puisque les dividendes de 65, 70, 75 francs, distribués pour les exercices précédents, ne devaient plus jamais reparaître.

A quels mobiles ont obéi les états-majors des compagnies en acceptant et en faisant accepter les conventions de 1883? C'est ce qu'il est difficile de dire avec certitude. Ils invoquèrent alors le patriotisme, le devoir d'assister l'État dans l'œuvre de réorganisation de la France ; et aussi « les véritables principes économiques », les dangers de « l'étatisation » et du socialisme d'État. Les « véritables principes économiques » auront coûté cher dans cette circonstance aux actionnaires, qu'ils auront livrés sans défense aux entreprises du socialisme par les interventions législatives que nous avons exposées.

Il y avait certainement en 1883, parmi l'élite qui compose les conseils des compagnies, des théoriciens, des sociologues, des philosophes, qui croyaient sincèrement aux principes. Mais il nous paraît difficile de ne pas admettre qu'il y ait eu aussi des professionnels des grandes affaires qui auront calculé tout ce qu'ils perdraient, non pas sans doute de profit, mais surtout d'influence et de moyens d'action, en ne participant plus au gouvernement de ces puissants organismes que sont les compagnies de chemins de fer. Un incident est venu révéler au public, voilà quelques années, que les capitaux considérables, les dizaines de millions dont les conseils d'administration ont le maniement et assurent l'emploi temporaire entre les échéances, pouvaient être utilisés au gré de certains administrateurs et servir à des opérations aventureuses et même illicites : nous voulons parler des traites Crosnier escomptées par la Compagnie d'Orléans et qui furent découvertes après la déconfiture retentissante et le suicide de ce spéculateur. Un pareil abus, nous en sommes persuadé, aura été tout à fait rare dans l'histoire des compagnies de chemins de fer. Mais il y a là une indication qu'il serait un peu naïf de négliger. Oui, beaucoup de raisons font que l'administration de nos grands réseaux est tentante pour des financiers et des hommes d'affaires. Il n'est pas douteux que si, en 1883, ces états-majors n'avaient eu en vue que l'intérêt des actionnaires, ils eussent laissé l'État recourir à la procédure de rachat. Et s'ils ont fait un autre calcul, s'ils ont cru qu'il serait plus avantageux pour les compagnies d'exploiter les réseaux sous le nouveau régime que de se faire exproprier moyennant les indemnités prévues, eh bien! l'expérience aura prouvé qu'au moins pour la majorité d'entre elles, ces élites d'hommes d'affaires et d'économistes s'étaient trompées.

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Nous résumerons tout ce qui précède en disant que les actions des chemins de fer français sont devenues des valeurs totalement dépourvues de perspectives d'avenir, sinon même des valeurs aléatoires et présentant plus de mauvaises chances que de favorables. Les profits industriels en sont rongés par les lois ouvrières, expression d'un inéluctable mouvement social. Toute hausse des matières premières, tout renchérissement de la main-d'œuvre les menacent directement, sans que les Compagnies puissent se dédommager par le relèvement des tarifs, que l'État n'autorise qu'à des conditions elles-mêmes onéreuses. Les charges financières et fiscales s'aggravent. L'expiration des concessions approche…

Qu'est-ce que l'actionnaire pourrait espérer de bon?

Toutefois, la situation des six grandes Compagnies, Nord, Paris-Lyon, Est, Orléans, Midi et Ouest, offre aujourd'hui des différences considérables. Il importe de distinguer entre elles, tout compte tenu des observations générales que nous venons de présenter.

La Compagnie du Nord a été et serait encore la plus prospère de toutes si la guerre n'était venue frapper sur elle un coup terrible. Ses recettes kilométriques étaient de beaucoup les plus fortes, avec un réseau court, présentant très peu d'artères improductives, et qui traverse nos provinces les plus peuplées, les plus industrieuses, les plus riches, celles aussi qui, naturellement, ont tenté l'ennemi. Jamais le Nord, jadis, n'avait fait appel à la garantie d'intérêts. Cette garantie toutefois expirait le 1^er janvier 1915 et, à partir de ce moment, l'action Nord n'était plus qu'une valeur industrielle comme une autre, particulièrement exposée, en raison de la nature de son trafic, à subir l'influence des crises économiques, ainsi que le rapport des administrateurs le fait observer presque tous les ans. Il était donc déjà possible que, durant les trente-cinq années de vie qui restaient à la société, les cascades des cours fussent nombreuses.

Le réseau Nord-Belge contribuait régulièrement, et dans une proportion de plus du tiers, à grossir le dividende. Si l'État Belge venait à manifester vis-à-vis de ce réseau privé les mêmes exigences que l'État français, — ce qui paraît assez probable d'après bien des symptômes, — cette source de revenus pourrait bien avoir à souffrir. La Belgique, elle aussi, fera une politique sociale intense et elle annonce déjà une « régie des chemins de fer ».

Quant au tunnel sous la Manche dont le percement est décidé en principe, tant par la France que par l'Angleterre, il apportera certainement au Nord un élément de bénéfices appréciable. Cependant il ne faudrait pas escompter cet élément trop tôt, car on estime qu'en mettant les choses au mieux, il s'écoulera peut-être une dizaine d'années avant que le tunnel soit ouvert au trafic.

On calculait, toujours avant la guerre, qu'en 1950, à la fin de la concession, quand toutes les actions auraient été remboursées à 400 francs (car le pair des actions Nord, il ne faut pas l'oublier, n'est que de 400 francs), la répartition de l'actif disponible, (le matériel roulant évalué à dire d'experts ayant été repris par l'État), laisserait une somme à peu près égale à la valeur présente de l'action de jouissance, qui était alors d'environ 1.300 francs. Inutile de dire que ce calcul renfermait un grand nombre d'éléments douteux et incontrôlables. Bien des choses pouvaient changer et, avec l'invasion allemande et ses conséquences, bien des choses ont changé en effet, bien des hypothèses ont été démenties, bien des équilibres ont été rompus et d'autres le seront encore d'ici 1950, époque à laquelle beaucoup d'hommes faits, aujourd'hui vivants, ont chance d'être encore de ce monde, où les jeunes enfants de la génération la plus récente atteindront la force de l'âge. Il y a là un point d'interrogation qui doit se poser aux pères de familles prévoyants.